Adobe es líder mundial en programas para todo lo relacionado con la creatividad, con programas cuyo estudio y dominio ha sido y es prácticamente una obligación para los profesionales de la industria como Adobe Photoshop o Adobe Illustrator.
- El ecosistema de programas de Adobe
+ Imágenes: Photoshop e Illustrator
Si eres un profesional de la industria de la creatividad, y quieres trabajar con imágenes, debes saber utilizar Photoshop o Illustrator, su dominio es parte esencial del CV de cualquier creativo. Básicamente se dirigen a lo mismo, la creación y edición de imágenes, pero mientras con Illustrator trabajas con vectores, que permiten ampliar las imágenes sin perder definición, muy útil para crear logos, dibujos o gráficos, Photoshop trabaja sobre píxeles, y si bien está más limitada en cuanto a la posterior posibilidad de ampliar lo creado, es genial para retocar imágenes y fotografías.
Yo tuve ocasión de trabajar un par de años con Adobe Illustrator, cuando echaba un cable en el negocio de sastrería a medida que confundó mi hermano Álvaro. Básicamente cada pedido tenía un PDF en el que se mostraban las medidas y preferencias del cliente para ese encargo concreto, era en esencia el nexo entre el dependiente que atendía al cliente en el club o establecimiento, tras tomarle las medidas y asesorarle, y el sastre en Shanghái que confeccionaba las prendas.Si bien desde hace cosa de año y medio ya se automatizó el proceso, anteriormente yo elaboraba a mano cada PDF, partiendo de una plantilla base que se editaba con Illustrator.
Estos programas tienen la ventaja de que su dominio tiene una curva de aprendizaje, y que una vez los dominas es un fastidio para el creativo tener que aprender a utilizar otro. Así normalmente el empleador de un creativo tenderá a pensarse muy bien si por ahorrarse algún dinero sustituye algunos de estos programas por los de la competencia, y en la práctica para Adobe es una barrera de salida del cliente (a estos efectos recordemos que al creativo para ser contratado se le ha exigido de antemano dominar uno o varios de estos programas, dominarlo, y no es lo mismo aprender lo básico de otro programa que saber utilizarlo con pericia).
+ Archivos: PDF y Acrobat
Adobe fue la promotora del formato PDF, que tan útil nos resulta a todos para enviar todo tipo de archivos sin el miedo de que se desconfigure por el camino. Así los programas de Adobe, como los mencionados y otros tantos otros, funcionan a la perfección cara al empleo de los PDF, y a la vez de manera gratuita los particulares podemos instalar los programas de Adobe preparados para poder leer este formato de archivo.
Y como todo el mundo utiliza en la red el formato PDF, las empresas tienden a no complicarse la vida modificando el formato del archivo para editarlo con otros programas de la competencia o incluso gratuitos, y contratan sus licencias de Acrobat y a efectos de la creatividad los mencionados Photoshop e Illustrator.
+ Vídeos: Premier y After Effects
Adobe posee asimismo programas muy utilizados por la industria en la creación y edición de vídeos, y la clave es que Adobe ofrece suscripciones no solo a programas concretos, sino para todo su ecosistema de programas, y como están muy bien conectados entre sí y el precio es más económico si se obtienen todos frente a ir por separado, muchas empresas los adquieren en bloque con un número determinado de licencias para sus trabajadores.
Aquí entran en juego no solo los programas para editores de vídeo por ejemplo para Youtube, sino también los creadores y editores de películas para la industria del cine, teniendo aquí Adobe una muy buena posición competitiva.
- Un negocio estable y próspero, pero no exento de una puntual ciclicidad ocasional
A continuación os voy a dejar la Cuenta de Pérdidas y Ganancias de Adobe, y se va a apreciar que en general es un negocio de muy elevados márgenes operativos, de mucho crecimiento, y sin embargo no ha estado exento a lo largo de su historia de puntuales baches debido a riesgos macroeconómicos.
En la actualidad Adobe viene de un par de años en el que su crecimiento se ha ralentizado, y se alega rápidamente que esto debe traer causa del auge de la inteligencia artificial.
Si bien yo no tengo certezas al respecto, y está bien matizarlo para que vosotros os forméis también vuestra subjetiva opinión, tras analizar la historia de Adobe creo que sí tiene sentido concluir que en buena medida ha debido tratarse del parón económico relacionado con la inflación que hemos tenido tras el comienzo de la guerra entre Rusia y Ucrania, la posterior subida de tipos por parte de los países occidentales para tratar de frenarla, y finalmente la guerra comercial, con los aranceles como arma arrojadiza, entre el gobierno estadounidense del Sr. Trump y el resto de países del mundo (aranceles que, de facto, son impuestos al consumo, y siempre una subida fuerte de los impuestos al consumo tiende a perjudicar a la economía y a la empresa, empresa que si ve su negocio decaer tenderá a ajustarse el cinturón y a contratar un menor número de licencias de programas de Adobe).
Si observamos la Cuenta de Pérdidas y Ganancias de Adobe, esta ha sufrido en momentos de crisis caídas de ingresos y beneficios operativos, como en 1998, con la crisis de divisas asiática (Adobe vendía mucho en Japón), y también en 2009, con el inicio de la crisis financiera e inmobiliaria. Además tuvo un bajón en 2013, aunque esto no se debió a problemas económicos, sino al inicio por parte de la misma de una transformación de su negocio.
Básicamente hasta 2012 Adobe había desarrollado su actividad con la venta de programas, en su mayoría los mismos que mayoritariamente ofrece hoy día, pero la clave es que entonces comercializaba licencias perpetuas, y su transición ha sido hacia la venta de licencias mucho más limitada en el tiempo. O en otras palabras, antes igual pagabas 500 € y obtenías una licencia perpetua para Photoshop, y ahora en cambio ya no te ofrece esa posibilidad, sino que para utilizarlo tienes que pagar 20 € al mes.
Como ellos estaban convencidos de las ventajas competitivas de sus principales programas, estimaron que a buena parte de sus clientes no les quedaría otra que pasar por el aro y pasarse al modelo de suscripción, porque los creativos iban a demandar estar al día con una versión actualizada de estos programas.
Y realmente si vemos los resultados de Adobe antes de 2012, sus clientes probablemente iban cada año o dos años comprando nuevas licencias perpetuas de los programas de Adobe, tipo Photoshop e Illustrator, pero cuando llegaba un momento de crisis o incertidumbre económica, como en 1998 y 2009, entraban en modo precaución y retrasaban un poco la compra de programa alguno.
La revolución cualitativa del negocio de Adobe desde 2013 ha sido esa, que ha reducido mucho su ciclicidad gracias al modelo de suscripciones. Le llevó como vemos cuatro años recuperar su beneficio operativo, porque los clientes tardaron un tiempo en apuntarse a pagar las cuotas, seguro que muchos apuraron las licencias perpetuas ya adquiridas, pero de ahí en adelante ha vivido una etapa de mucha prosperidad, con el añadido de saber que si venía un momento de crisis o incertidumbre económica el negocio tendería a responder mejor. Y así ha sido, es verdad que Adobe lleva un par de años en los que ha ralentizado su crecimiento, pero es mucho mejor pasar de crecer un 20 a un 10, mientras dura una crisis, que ver tus ingresos y beneficios operativos decrecer.
¿Es posible que se deba en parte al auge de la IA y la automatización? Es posible, aunque yo apostaría más por la incertidumbre económica. Creo que dentro del mundo no creativo, de empresas más pequeñas que tenderán a utilizar programas como Photoshop o Illustrator para sus trámites, tenderá a abundar más la, digamos, piratería de software, algún caso conozco, y estos claro una vez son capaces de pagar a los ingenieros de software para que les automaticen los procesos, ya no utilizaran, o no tanto, estos programas, pero si eres un profesional de la creatividad tiene sentido pensar que merece la pena tener las mejores herramientas para llevar a cabo tu trabajo, y pagar las cuotas no será para tanto.
Aquí os dejo para finalizar la evolución del desglose de ingresos de Adobe, donde se aprecia la transición al modelo de ingresos por suscripción.
- Adobe y sus vientos de cola
El negocio de Adobe se beneficia no solo del auge de internet, ya que si quieres estar de manera profesional en este tienes que tener una buena presentación gráfica, sino que además se beneficia de la explosión de las redes sociales como Instagram, muy gráficas, donde o no estás o, como se suele decir, no existes, y del vídeo, con plataformas como Youtube (el cine y las series, además, si bien han dejado de crecer, o incluso decrecen, en sus plataformas tradicionales, como las salas de cine y las cadenas de televisión, están en conjunto viviendo un auge con la irrupción de las plataformas de contenido a demanda, tipo Netflix, HBO o Disney +, y esto beneficia mucho al negocio de Adobe).
Además de esto, los clientes de Adobe se están beneficiando, y más que lo harán, de las mejoras de productividad que aporta la implementación de la inteligencia artificial en sus programas. Sobre esto hay que entender que para el creativo profesional, el que verdaderamente se gana la vida con sus creaciones, la inteligencia artificial es un ayudante muy útil, pero un ayudante, casi nunca un sustituto (a mi con los análisis de compañías cotizadas me sucede algo similar, la IA es una herramienta útil, pero me parece impensable, como seguramente les pasará a los creativos, pensar que la IA pueda por sí sola llegar a un resultado similar -otra cosa es que no seas un profesional, o aspires a hacer un trabajo profesional, aquí la IA sí que da buenos resultados, pero un principiante del retoque de fotografías o un particular que ni siquiera se lee un mínimo de informes anuales no son ejemplo representativo-). Dicho todo lo cual, quién sabe a futuro.
La inteligencia artificial para los creativos tiene realmente una función de mejorar su productividad, ahorrándoles tiempo en hacer tareas donde ese intangible que es la creatividad no aporta valor. Así por ejemplo si estás retocando una fotografía con Photoshop, el profesional creativo sabe cómo eliminar el fondo de la imagen, pero le lleva tiempo, y realmente ahí no aporta demasiado valor respecto a lo que puede hacer una máquina, es una acción commodity para entendernos. Sin embargo con la IA ahora tiene la opción de con dos clicks eliminarlo, y no se ve obligado a ir poco a poco modificando la imagen, gana tiempo para lo importante. Pero no hay que confundir el que los que no somos profesionales nos maravillemos con las cuatro cosas básicas que ahora nosotros podemos hacer gracias a la IA, y que antes se hacía solo si sabías utilizar le tipología de programas que ofrece Adobe, con que eso signifique que los creativos van a dejar de tener valor.
Un ejemplo de esto último lo podemos ver en las miniaturas en Youtube. ¿Hay creadores de contenido que no saben de edición o creación de imágenes, utilizando la IA para crear sus miniaturas? Definitivamente sí, muchos. Pero la pregunta es: dado el resultado que obtienen, si algún día estos creadores obtuviesen los suficientes ingresos, ¿seguirían creando miniaturas con IA, de dudosa calidad, o delegarían en un creativo profesional? Tiene sentido pensar que lo delegarían (con el análisis de compañías sucede algo similar, no es lo mismo gestionar tus 10.000 € de ahorros que gestionar 10 millones, ahí o haces tú el trabajo, y te aseguras que es bueno, o lo delegas en un buen profesional -de nuevo, a futuro quién sabe, pero ahora lo veo complicado-).
Los servicios del buen creativo son caros, porque escasean. Tiene sentido que la IA disrupcione a los creativos poco profesionales, esos que podíamos y podemos encontrar en foros online ofreciendo hacerte miniaturas por cuatro duros, pero la cuestión es, ¿son estos el cliente tipo de Adobe?, y si lo eran, ¿los pagaban, o como cobraban cuatro duros para no arruinarse los pirateaban? (no pagas la mensualidad de los programas de Adobe cobrando miserias por tu trabajo -hay casos especiales en los que Adobe rebaja mucho sus productos, como los escolares o universitarios, pero generalmente es caro-).
Sí que tiene sentido pensar que si la inteligencia artificial mejora la productividad de los buenos creativos, serán necesarios una menor cantidad de los mismos, y que a su vez las empresas requerirían contratar un menor número de licencias de los programas de Adobe. Y es cierto. Pero lo que hay que tener en cuenta es que algunos de los programas de Adobe, los más utilizados, no tienen competencia, y si sus clientes pueden obtener con cada licencia un mayor beneficio, estas tenderán a encarecerse en proporción (de hecho es algo que ha ido sucediendo con el paso del tiempo).
- Alineación de intereses y equipo directivo
+ Alineación de intereses
Adobe es una compañía desde hace muchos años que no posee accionistas de referencia, y hay que decir que tampoco parece haberle perjudicado demasiado.
Han logrado como hemos visto llevar a cabo una transición del modelo de licencias perpetuas al pago por suscripción, y con mucho éxito, y ello a pesar de que los directivos que lo llevaron a cabo debieron asumir una travesía por el desierto hasta que el cambio dio frutos y el negocio recuperó sus beneficios operativos y márgenes de antaño.
+ Equipo directivo y asignación de capital
En cuanto a la gestión del negocio Adobe ha estado muy bien gestionada. Seguramente el hecho de poseer un negocio con ventajas competitivas fuertes ayuda a que luzca la actividad de los directivos, pero lo cierto es que han sabido pilotar bien el barco y el negocio no ha dejado de prosperar.
En cuanto a la asignación de capital, básicamente Adobe tiene un negocio que no necesita mucha intensidad de capital para crecer, ya que la inversión va más por el gasto en I+D, que es el que mantiene la ventaja competitiva, y este gasto ya está incluido en el beneficio neto.
De todo ese flujo de caja extra que le sobra a Adobe, básicamente esta no reparte dividendos, y lo que hace es dedicar una parte todos los años a cubrir la dilución por los pagos en acciones a directivos y trabajadores, y luego cuando la compañía cae fuerte en Bolsa tiende a invertir más en recompras de acciones (este último año de hecho están invirtiendo en recompras no solo lo que genera el negocio sino parte de la caja neta que tenían acumulada).
También Adobe se ha caracterizado por llevar a cabo adquisiciones, pero más que para ampliar su negocio, para aportar un mayor valor añadido a sus clientes. Así por ejemplo ha adquirido compañías que ayudan a las empresas de creatividad a gestionar el trabajo entre sus propios creativos, o dentro de los propios programas de Adobe, ha adquirido bases de datos de fotografías y vídeos, que a su vez ofrece dentro de su paquete de suscripción para que sus clientes tengan el derecho a utilizar imágenes y vídeos para sus creaciones con la seguridad de no tener problemas de infracción de derechos de autor (también esto ha sido muy útil para nutrir a su IA creadora de imágenes o vídeos a demanda, porque sus clientes saben que nadie se les va a quejar más adelante, si los ordenamientos jurídicos empiezan a protegerlo, de que esta se ha nutrido del contenido con derechos de autor de terceros).
En general se podría afirmar que Adobe ha tenido una muy buena asignación de capital y que sus directivos han hecho un buen trabajo, pensando en el largo plazo a pesar de no tener un accionista de referencia.
- Riesgos de Adobe
+ Riesgo de competencia
Dentro de Adobe habría que diferenciar dos segmentos de negocio, a efectos de los programas de edición de imágenes y fotografías, los propios de los profesionales de la creatividad, que engloban programas como Photoshop e Illustrator, que están muy bien protegidos de la competencia, y luego el segmento más low cost, o incluso en parte gratuito, dirigido a los aficionados de la creatividad, y que sí que tiene más competencia.
En este último segmento Adobe está presente con Adobe Express, donde uno puede editar archivos y fotografías sin descargar ningún programa, a nivel navegador, y que en parte es gratuito y en parte es de pago (el modelo freemium que se suele llamar).
Aquí el principal competidor de Adobe es Canvas, y es ciertamente una competencia dura, aunque la clave es que no es el principal negocio de Adobe, sino que lo es el del segmento profesionales de la creatividad.
Algo positivo, y así lo reconocía Adobe, es que este otro segmento donde sí existe bastante competencia, supone una puerta de entrada para iniciarse en la creatividad por ordenador. Y si con el tiempo estos usuarios quieren pasar a otro nivel, la opción es Photoshop e Illustrator, de Adobe, constituyendo por tanto una cantera para luego conseguir clientes en el negocio verdaderamente bueno del Grupo.
+ Riesgo de disrupción por la IA
Como hemos comentado la IA es hoy día más una herramienta para mejorar la productividad de los creativos clientes de programas como Photoshop e Illustrator, que no un sustituto, pero es verdad que a cambio la ventaja competitiva del grupo se pone a prueba al tener que elevar los precios a la par que los creativos mejoran su productividad gracias a la IA, ya que tienden a necesitarse un menor número de licencias.
También es un riesgo que la automatización y la IA reduzcan la demanda de programas de Adobe, sobre todo en el caso de pymes y empresas pequeñas. Aquí razonaba yo que, al menos en países menos prósperos como España, no es raro el pirateo de otros programas, al menos yo he conocido algunos casos, y no habría tanto impacto llegado el caso (es en cualquier caso, un mero razonamiento mío, no tengo datos fidedignos al respecto).
+ Riesgo financiero
Adobe se ha caracterizado por, salvo en puntuales ocasiones, tener caja neta, y como podemos observar en treinta años solo ha tenido un ejercicio, en 2018, de tener deuda neta.
Para el Grupo esto le da mucha flexibilidad, tanto para acometer adquisiciones puntuales como para recomprar acciones cuando la valoración acompaña.
- Historia de Adobe
En 1982 se funda Adobe.
En 1997 la totalidad de los ingresos por royalties de Adobe procedían de sus programas para impresión de documentos, mientras que en programas vendidos directamente destacaban Photoshop, Illustrator y Page Maker.
En 1997 HP sustituyó el programa de impresión de documentos de Adobe por un clon, afectando a los ingresos por royalties de Adobe.
En 1998 llegó la crisis asiática y esta afectó mucho a Japón, cliente muy importante de Adobe con el 22 % de facturación en 1997, redujo sus ingresos en un 28 %.
En 1999 Adobe ejecutó un split de dos acciones por cada acción en circulación, y en el 2000 otra.
En el año 2000 Adobe adquirió Glassbook por 24,4 millones de dólares, una compañía norteamericana de software para el negocio de los e-books.
En 2003 las ventas de cámaras digitales superaron a las tradicionales, y para 2005 Adobe esperaba que el 100 % de las ventas fuesen ya de cámaras digitales, lo que impulsaría las ventas de su programa Photoshop.
En 2005 Adobe adquirió Macromedia por 3.400 millones de dólares, pagados con acciones de Adobe, haciéndolo coincidir con otro split.
En 2009 Adobe adquirió Omniture por 1.800 millones de dólares, compañía líder en analítica web.
En 2013 Adobe decidió que ya no actualizaría algunos de sus programas más importantes para su compra de una licencia perpetua, sino que los usuarios tendrían que pagar la mensualidad o anualidad para tener la última versión disponible cada año.
En 2013 Adobe adquirió Neolane por 617 millones de dólares, una proveedora de servicios para diseñar y ejecutar campañas de marketing.
En 2015 Adobe adquirió Fotolia por 807 millones de dólares, un portal de compraventa de imágenes y vídeos para creativos.
En 2016 adquirió TubeMogul por 549 millones de dólares, una plataforma de publicidad para vídeo.
En 2018 Adobe adquirió Marketo por 4740 millones de dólares, una plataforma de marketing en la nube, y Magento, una plataforma de comercio en la nube, por 1640 millones.
En 2020 Adobe adquirió Workfront por 1.500 millones de dólares, una plataforma que ayudaba a que los trabajadores de marketing se organizasen mejor su trabajo.
En 2020 comentaban en Adobe que además de ser líderes en software para creatividad en plataformas tradicionales, también lo eran en nuevas plataformas, como la realidad aumentada o la realidad virtual, donde estaban ofreciendo nuevos programas.
En 2020 Adobe comenzó a ofrecer productos online de edición de imágenes de manera gratuita, aunque a determinado número de uso o funciones más avanzadas ya requerían suscripción.
En 2021 Adobe adquirió Frame.io por 1240 millones de dólares, una plataforma de intercambio de vídeos.
En 2023 Adobe lanzó en Adobe Firefly su herramienta para crear contenido con IA, y durante ese año se crearon 4.500 millones de creaciones.
En 2024 Adobe comentaba que su IA generativa se caracterizaba por crear contenido que se había nutrido de fotos y vídeos de los que Adobe tenía los derechos, de forma que se podían emplear comercialmente de manera segura.
- Conclusiones sobre Adobe
Adobe es un negocio estupendo, en el que las caídas de los últimos años parecen descontar que se va a ver muy afectada por una disrupción, la de la IA.
Si crees que es muy probable que así sea, Adobe no estaría barata, en empresas con negocios muy rentables como el de Adobe, una disrupción que supere las ventajas competitivas suele ser el principio del fin, pero si crees que no está tan claro, y que la ralentización en su negocio puede deberse más bien a la incertidumbre y parón económico que han provocado la inflación, la subida de tipos de interés y los aranceles, como en otras etapas de su historia, lo cierto es que sobre el papel estaría cotizando barata.
Adobe capitaliza actualmente 148.000 millones de dólares, y en 2025 va a generar unos 7.000 millones en beneficios netos.
Incluso ralentizada por el entorno económico ha probado su capacidad para crecer a doble dígito, a un estupendo 10 %, y esto llevaría sus beneficios netos para 2028 a los 9.317 millones de dólares, lo que nos daría un PER 16. Además al ser poco intensivo en capital dedica parte de sus beneficios a recomprar acciones, lo que a las valoraciones actuales y con la caja neta que posee aceleraría su crecimiento por acción, reduciendo de paso el PER.
Adobe además tiene la opcionalidad positiva de que recupere los crecimientos de hace no mucho, de alrededor de un 20 %, y también que a algún gigante le dé por hacerse con ella, acometiendo una OPA, aprovechando que no dispone Adobe de ningún accionista de referencia.
Espero que os haya gustado el análisis, ¡nos leemos en el próximo!
----------
- Otros negocios con sede en Estados Unidos analizados en el blog
+ Alphabet
+ Altria
----------
Javier García de Tiedra González es Abogado de formación y actualmente analista e inversor en empresas cotizadas a tiempo completo. Es además accionista minoritario en Bund Company, compañía que cofundó su hermano Álvaro y que es líder en sastrería a medida en España, en la que trabajó varios años en sus inicios.
Ha cursado un Máster en Valoración de Empresas y publicado dos libros en materia de finanzas: Introducción a la Inversión e Invertir en Bolsa Española, ambos a la venta en Amazon.
Me ha resultado muy interesante y facil de comprender. Gracias por el aporte!
ResponderEliminar