London Stock Exchange y el negocio de los servicios a la industria financiera

London Stock Exchange es un conglomerado de negocios que tienen en común prestar todo tipo de servicios a la industria financiera, tanto a los bancos comerciales como a los fondos de inversión y ETF, de gestión activa y pasiva, en mercados públicos y en capital riesgo, y también a la banca de inversión.

- London Stock Exchange y sus negocios

+ FTSE Russell: indexados y comparativa de gestión activa con índices

Esta división es para mi la más interesante del holding. Representa aproximadamente el 11 % de los ingresos del mismo y un 17 % de sus beneficios operativos.

Básicamente son dos negocios diferentes, por un lado está el de los ETFs y fondos indexados que se basan en índices de FTSE o en los de Russell, y por otro lado el de los fondos de gestión activa que en sus informes comparan su desempeño, cara a que lo valoren sus partícipes, con índices de nuevo del FTSE o Russell. Todo esto tanto para la renta variable como la de renta fija.

De esta división tenemos datos de ingresos desde el año 2008, cuando formaba parte de otra pero sin embargo se compartía su facturación, y luego de sus beneficios operativos desde 2023, cuando comenzaron a reportarla como una división independiente (también compartieron datos de EBITDA del negocio entre 2008 y 2012).

En la misma habría que destacar sobre todo la adquisición de los índices Russell en 2014. Se desembolsaron 1.678 millones de libras, aunque tiene truco, porque el activo que más pesaba era la división de gestión de activos del grupo, y esta se vendió un año más tarde en 2015 por 1.150 millones de dólares (unos 759 millones de libras al cambio). Costó pues unos 919 millones de libras.

En este sentido aproximadamente dos tercios de los ingresos de la división corresponden a las suscripciones que los gestores de fondos de gestión activa pagan por referenciarse a FTSE o Russell, y el tercio restante a los ETFs y fondos índice que se basan en sus índices (aquí es interesante el hecho de que si bien para un particular, los fondos indexados o ETF del S&P o de MSCI son los más famosos y reconocidos, a un gestor de fondos igual no le interesa referenciarse a dos índices, el S&P 500 o el MSCI World, en los que pesan tanto un pequeño número de compañías muy prósperas que distorsionan los resultados de los mismos, en el sentido de mandar los retornos para arriba, sino índices realmente más diversificados y a los que les resulte más razonable batir, y aquí FTSE y Rusell tienen alternativas interesantes).

También es interesante reseñar que muchas compañías líderes en gestión pasiva, como Blackrock, Amundi o Vanguard, no tienen sus propios datos para lanzar sus vehículos de inversión, y recurren a compañías como London Stock Exchange para ello (en 2023 por ejemplo, de los 1.245 billones de dólares de ETF y fondos indexados que utilizaban propiedad intelectual de London Stock Exchange y sus índices, 430 fueron de iShares, de Blackrock). Esta es la evolución de los activos de uno y otro negocio, con los datos que ha compartido estos años London Stock Exchange:

Los principales competidores de London Stock Exchange en esta división son MSCI y S&P Global, que le ganan en renta variable pero no así en renta fija, donde la compañía es líder con sus índices (y aunque a la mayoría nos llame más la renta variable, lo cierto es que la fija mueve muchísimo más dinero, ya que en la misma invierten bancos, aseguradoras y demás para cumplir con sus requisitos de capital -la renta variable les pondera a estos efectos muy mal-).

+ Mercados (Markets): intermediación en la compra de activos financieros y servicios post-transacción

Esta división abarca dos tipos de negocios, que veremos a continuación, y representa un 37.3 % de los ingresos del Grupo y un 39,4 % de los beneficios operativos ajustados.

Tiene la particularidad también de ser la división más dependiente de las transacciones que se producen, y no tanto de suscripciones, lo cual la convierte en potencialmente más cíclica (en la práctica y como veremos en sus resultados, las transacciones de unos y otros activos han tendido a compensarse en épocas de mayor incertidumbre, lo que le ha aportado bastante estabilidad).

. Intermediación en la compra de activos (Capital Markets)

En primer lugar tenemos el negocio clásico de una gestora de Bolsa, es decir, ofrecer una plataforma, en este caso la Bolsa de Londres, para que allí se compren y vendan activos financieros, como acciones, ETFs, bonos de deuda, derivados, divisas, materias primas o incluso criptomonedas, y cobrar una comisión por ello. Este negocio se había reportado por separado desde 1995, y tuvo la particularidad de que entre 2007 y 2021 poseyó también la Borsa Italiana, que tuvo que vender para que le permitiesen adquirir otro negocio (Refinitiv).

Si bien la salida de la negociación en Italia supuso perder ingresos y negocio, a cambio entró la pata de intermediación de la adquirida, Refinitiv, que tenía un gran negocio de negociación de divisas y renta fija extra bursátil, lo que se conoce en la jerga financiera como OTC (o en otras palabras, hay grandes operaciones de divisas o de renta fija que no se llevan a cabo o negocian directamente en los mercados bursátiles, sino fuera de ellos, en plataformas como la de Refinitiv).

Además de esto London Stock Exchange tiene un acuerdo con la bolsa de Sudáfrica para licenciarle el uso de su tecnología para que estos gestionen su bolsa, percibiendo a cambio un royaltie.

. Servicios post-transacción (Post trade services)

Aquí el principal servicio que oferta London Stock Exchange es el de compensación o clearing, y con el mismo busca básicamente diluir el llamado riesgo de contraparte en determinadas operaciones.

Pensemos por ejemplo en los derivados. Supongamos que nos interesa adquirir acciones de London Stock Exchange, pero no a este precio, sino a un 10 % más abajo, por motivos de valoración. Como no queremos tener el dinero relativo a esta operación aburrido mientras sucede o no el hecho de que baje su cotización al precio deseado, contratamos un derivado por el cual un tercero se compromete a vendernos X acciones de la compañía al precio que nos interesa. A cambio de nuestra obligación de compra, ese tercero nos pagará una prima.

Imaginemos que nos sucede algo, por ejemplo que nos condenan civilmente y nos embargan el dinero y los activos de nuestra cuenta del bróker, pero sin embargo la acción de London Stock Exchange ha caído un 10 %. Tendríamos un problema para cumplir con nuestra obligación, ¿no? Bueno, pues los grandes operadores tienen a su vez contratos para que un tercero muy grande, en este caso la filial de compensación de London Stock Exchange, asume el riesgo de contraparte.

Si bien este ejemplo nos puede valer para entender la aportación de valor del negocio, lo cierto es que en la práctica la mayor parte de este negocio de London Stock Exchange gira alrededor de asegurar operaciones de tipos de interés y de divisas, y además está el hecho de que sus clientes están en la práctica obligados por la regulación que se implantó tras la crisis financiera de 2008 a contratar estos servicios de salvaguarda, bancos sobre todo.

+ Datos y análisis (Data & Analytics)

Esta división representa el 45,6 % de los ingresos del Grupo, y un 36.1 % de sus beneficios operativos ajustados.

Se trata como su nombre indica de servicios a profesionales de las finanzas para que estos cuenten con la información que necesitan para llevar a cabo sus operaciones, así como la tecnología y las herramientas para acometer las mismas.

Aquí por ejemplo London Stock Exchange comercializa una plataforma, LSEG Workspace, que utilizan traders, banqueros, gestores de activos o analistas para acceder a noticias financieras muy actualizadas, datos financieros, o modelos de valoración. Es una versión con esteroides del TIKR o Gurufocus que solemos utilizar los inversores particulares, donde encontrar screeners, estados financieros a muy largo plazo o las calls con analistas, pero eso, en versión más profesional y por tanto con un coste mucho más elevado. Compite con la terminal Bloomberg, que seguramente sea la más conocida (este negocio lo adquirió London Stock Exchange al adquirir Refinitiv, y antes se llamaba Refinitiv Eikon).

Luego también vende en esta división el Grupo el derecho a acceder a históricos de datos a muy largo plazo, que luego sus clientes emplean para sus sistemas y aplicaciones. Por ejemplo, un banco que adquiere este servicio, y que utiliza estos datos para luego proporcionárselos a su cliente cuando utiliza el servicio de brokerage.

En cuanto a la evolución de sus resultados, hay que tener en cuenta que el bajón de 2024 tiene su razón de ser en que escindieron de sus resultados tanto la actual división del FTSE-Russell, como la de Risk Intelligence (eso, y en 2021 se incluyeron los resultados de la adquirida Refinitiv).

+ Prevención de delitos financieros y cumplimiento de la regulación (Risk Intelligence)

Este negocio estaba anteriormente integrado en el de Datos y análisis, pero desde 2024 decidió el Grupo reportarlo como una división independiente. Representa el 6,4 % de los ingresos y el 7,9 % de los beneficios operativos.

Básicamente oferta herramientas para que sus clientes puedan evitar delitos financieros. Así pueden investigar a posibles clientes para determinar si son o no de alto riesgo, y también acceden a herramientas para cumplir con regulaciones de cumplimiento, por ejemplo de lavado de dinero.

- Cuenta de Pérdidas y Ganancias e Inversiones

+ Cuenta de Pérdidas y Ganancias

Sobre London Stock Exchange debo adelantaros que es ejemplo paradigmático de la necesidad de ver los estados financieros de las compañías ajustados, para poder hacernos una composición de lugar a largo plazo.

Esta no ha sido compañía estilo Bolsas y Mercados Españoles (BME), cuando cotizaba como independiente, que se dedicaba a repartir en dividendos todo lo que generaba y listo. London Stock Exchange ha sido históricamente una compañía muy dada a la adquisiciones transformacionales, y si bien es un engorro tener tantos ajustes y que su Cuenta de Pérdidas y Ganancias de primeras nos valga de bien poco si no la ajustamos año por año, lo cierto es que gracias a esto ha logrado ser una compañía que como hemos visto está presente en toda la cadena de valor del negocio de las finanzas, y además diversificada a nivel global (ya aprovecho y os dejo el desglose de sus ingresos por regiones).

Si observamos abajo su Cuenta de Pérdidas y Ganancias desde 1995, aunque hay que decir que no será hasta bien entrado 2001 cuando comience a cotizar en Bolsa, los principales extraordinarios a ajustar son gastos por asesoría a banqueros (los que te asesoran cuando llevas a cabo una adquisición, y se llevan una comisión), los gastos por reestructuración (cuando compras una compañía normalmente tratas de buscar rápidamente sinergias de gastos, y estas suelen suponer indemnizaciones por despidos, resolución anticipada de contratos de arrendamiento de inmuebles si necesitas menos espacio de oficina, etc.), deterioros puntuales (todos los años se revisa tu fondo de comercio, en el que se encuentra reflejado buena parte de lo pagado por adquisiciones anteriores, y si una inversión empieza a ir peor tienes que deteriorar el fondo de comercio y darte el gasto), y finalmente gastos por amortización de intangibles derivados de adquisiciones (una parte de lo pagado por cada adquisición se integra en el Balance de situación y va año a año amortizándose, lo que supone un gasto sin salida de efectivo o caja).

Una vez ajustado todo esto, podemos ver la diferencia entre el beneficio operativo sin ajustar, y el ajustado, y se ve claro que no es menor la misma (también, que la compañía ha sido bastante próspera con esta dinámica, ya que si vemos el crecimiento del EBIT ajustado por acción desde 2003, creció a un 15.7 % CAGR, y además de manera cada ininterrumpida).

+ Inversiones

En cuanto a las inversiones en crecimiento orgánico de London Stock Exchange, el de este se trata de un negocio con mucho intangible de por medio, y por eso dentro de la cifra de la Cuenta de Pérdidas y Ganancias que solemos escoger, a la depreciación le he incluido la amortización de activos. Y a la par, además de la inversión en activos tangibles también vamos a incluir la de intangibles.

Eso sí, no todo el gasto por amortización de intangibles nos va a interesar, ya que la amortización que deriva de la inversión inorgánica de la misma, en adquirir otras compañías, no debe estar en la ecuación, así que la excluimos.

¿Conclusiones con los datos a muy largo plazo en la mano? Podríamos afirmar que se trata de una compañía que invierte por encima de su cifra de depreciación y amortización, pero no de manera exagerada, de forma que la mayoría de su beneficio neto, una vez ajustado, va dirigido a adquirir compañías, repartir dividendos o recomprar acciones.

- Equipo directivo y alineación de intereses

Respecto al equipo directivo y los incentivos de los ejecutivos de London Stock Exchange, en 2025 su bonus anual dependía en buena medida del beneficio operativo ajustado (60 %), y el bonus de tres años de un objetivo de crecimiento del beneficio operativo ajustado, de entre un 5 y un 11 % CAGR (60 %), y el 40 % restante de su desempeño respecto al FTSE 100 (50 %) y un portfolio de competidores (50 %).

En este sentido nada que objetar, está bastante bien (lo de superar a los competidores lo van a tener complicado, salvo que se dé una contracción muy fuerte de múltiplos en las grandes compañías, así que para intentarlo van a tener que apretar mucho).

En cuanto a los accionistas de referencia, tiene cierta influencia Microsoft, con un 4.25 % del accionariado, y el Estado de Qatar, con un 6.1 %, pero como tal no tiene un accionista de referencia (quizás por ese motivo y como veremos luego en su crónica histórica, han abundando en su historia los intentos de adquisiciones u OPAs por parte de terceros).

- Riesgos de London Stock Exchange

+ Riesgo financiero

Hoy día la mayor parte de los beneficios del Grupo se generan con negocios que no dependen de las transacciones, sino de las suscripciones, y son por tanto mucho más estables. Además con los ingresos derivados de transacciones, ya vimos que en su historia en épocas en las que se había venido abajo la negociación de activos de renta variable, lo había suplido la negociación de otros activos, como lo bonos. En cualquier caso el resumen es que es un negocio bastante estable.

Por otro lado la compañía no acostumbra a repartir mucho dividendo, lo que le da mucha flexibilidad para en determinado año dedicarse a devolver deuda si el negocio sufriese puntualmente, y no se llevarían sus accionistas las manos a la cabeza porque no habría necesidad de recorte alguno del mismo.

Dicho lo cual en su historia reciente a London Stock Exchange le ha venido pareciendo un buen rango de endeudamiento el situarse entre 1 y 2 veces EBITDA, y desde la adquisición de Refinitiv se ha mantenido en ese rango.

+ Riesgo divisa

Ya hemos visto que hoy día la mayor parte de los ingresos de London Stock Exchange se concentran en dólares americanos (38 %) y libras esterlinas (32 %), con Europa continental, mayoritariamente en euros, como tercera mayor región (14 %) y como cuarta Asia (12 %). Se podría decir que sumando estas regiones, el 96 % de sus ingresos están denominados en divisa fuerte.

Por otro lado la principal partida de gasto de London Stock Exchange, ya hemos visto en su Cuenta de Pérdidas y Ganancias que es el gasto de salarios a trabajadores, con un 26 % en 2024. Esta tiene bastantes trabajadores en Reino Unido, pero también aproximadamente un tercio de los mismos se encuentran en la India.

En general se podría afirmar que el riesgo divisa del Grupo está bastante acotado.

+ Riesgo de competencia

Si bien en la mayoría de negocios principales opera en régimen casi de oligopolio, los competidores que existen son muy fuertes. En este sentido el Grupo ha llegado a acuerdos para alinear intereses, por ejemplo incorporando como accionistas a 11 grandes bancos globales, en su negocio de Post Trade Solutions (les vendió un 20 % de este), o el acuerdo con Microsoft a raíz del cual esta invirtió en el accionariado del Grupo (ese 4.25 % que posee viene de este acuerdo) o los acuerdos con Blackstone para prestarle servicios de manera más exclusiva.

Sin ser yo un experto en muchos de los verticales de negocio de London Stock Exchange, parece claro que se trata de una zona de caza donde hay suficientes presas para todos, y de hecho es raro ver a algún competidor de la misma al que no le haya ido también muy bien.

+ Riesgo de disrupción

Como hemos visto London Stock Exchange posee un importante negocio de datos para el sector financiero, y existe la incertidumbre acerca de si no vendrá un día a proveer casi gratuitamente la IA un buen día todos esos datos a los clientes del Grupo.

En este sentido esta indica que la inmensa mayoría de los datos que provee están protegidos, y que los que son públicos, como los estados financieros de las compañías, las conference call y demás, un poco lo que vendría a ser TIKR o Gurufocus, pues esta lo suele comercializar a sus clientes junto con otro conjunto de datos que no son de libre acceso para la IA.

Ciertamente hasta ahora a la IA no parece haberle preocupado mucho irrumpir en datos con propiedad intelectual o protegidos a través de otros mecanismos, por lo que no deja de ser un riesgo importante.

- Historia de London Stock Exchange

En 1995 y después de 22 años, la Bolsa de Londres se separó de la de Irlanda.

En 1995 comentaban que tenían un portfolio de propiedades y que estaban desarrollando opciones para monetizarla mejor, vía alquileres.

En 1995 la Bolsa de Londres lanzó el AIM, un mercado para compañías de crecimiento pequeñas, gestionado por terceros como brókers y asesores, y con el asesoramiento de la London. Se unieron 139 compañías, que capitalizaban una media de 20 millones de libras.

En el 2000 la London Stock Exchange propuso una fusión con la Deutsche Börse, en parte para defenderse de la OPA de un tercero.

Desde 2002 la London Stock Exchange comenzó a gestionar la bolsa de valores de Sudáfrica.

En 2003 la London Stock Exchange adquirió por 11,8 millones de libras Proquote, un software de mercados financieros low cost.

En 2003 comenzó a operar EDX London, el mercado de derivados internacionales de la London Stock Exchange.

En 2003 la London Stock Exchange adquirió el 76 % del negocio de derivados de Escandinavia a OM London por 12,8 millones de libras, más 11,2 en variables.

En 2004 la London Stock Exchange vendió el edificio que históricamente había albergado sus oficinas por 67 millones de libras, al poder con la informatización de las operaciones haber reducido desde 1995 su plantilla a la mitad.

En 2004 la Office of Fair Trading quiso bajar las tarifas para salir a bolsa de la Bolsa de Londres, y la London Stock Exchange negoció con ella y asumió una bajada.

En 2005 la London Stock Exchange recibió dos ofertas de compra, una de Deutsche Börse AG y otra de Euronext NV.

En 2006 la London Stock Exchange recibió dos ofertas de compra, una de Macquarie Bank y otro de Nasdaq.

En 2006, probablemente para defenderse de las ofertas de compra, la London Stock Exchange decidió repartir 500 millones de libras a sus accionistas, cubriendo parte con su efectivo disponible y parte con deuda.

En 2007 London Stock Exchange adquirió Borsa Italiana.

En 2009 London Stock Exchange se dio un deterioro de sus intangibles derivados de la adquisición de la Bolsa Italiana.

En 2009 London Stock Exchange adquirió dos plataformas de trading para bancos y operadores de bolsas, Turquoise y MilleniumIT, que incluían además negocio de software financiero.

En 2009 las comisiones por trading de acciones cayeron considerablemente en London Stock Exchange, pero a cambio crecieron mucho las de renta fija.

En 2010 London Stock Exchange propuso una oferta de fusión entre iguales con la bolsa canadiense, que operaba TMX Group.

En 2011 London Stock Exchange migró de la plataforma para bolsas de Turquoise a la Millenium, logrando multiplicar por 10 su velocidad.

En 2012 London Stock Exchange adquirió el 50 % que no poseía de FTSE por 450 millones de libras, a casi 17 veces EBITDA, para un negocio que crecía en EBITDA al 20 % CAGR.

En 2013 London Stock Exchange adquirió una participación mayoritaria en el proveedor de software para mercados de capitales GATElab.

En 2013 el 60 % de los activos de ETF ligados a valores chinos tenían propiedad intelectual de índices FTSE.

En 2014 London Stock Exchange adquirió Russell Investments por 1.678,5 millones de libras, convirtiéndose en el segundo mayor proveedor de índices solo por detrás de MSCI.

En 2014 London Stock Exchange adquirió Bonds.com por 8,8 millones de libras.

En 2015 London Stock Exchange vendió la pata de gestión de activos de Russell por 1.150 millones de dólares (unos 759 millones de libras al cambio).

En 2016 London Stock Exchange intentó una fusión entre iguales, con intercambio de acciones, con Deutsche Börse.

En 2016 London Stock Exchange adquirió Mergent por 119 millones de libras, un proveedor de información empresarial y financiera sobre compañías públicas y privadas.

En 2017 London Stock Exchange adquirió por 525 millones de libras The Yield Book y los índices de renta fija de Citi.

En 2017 la Comisión Europea denegó a London Stock Exchange su fusión con Deutsche Börse.

En 2018 London Stock Exchange vendió dos de sus negocios de servicios tecnológicos, Exactpro y MillenniumIT.

En 2019 London Stock Exchange anunció que para 2020 adquiriría Refinitiv por 27.000 millones de dólares.

En 2019 London Stock Exchange recibió una oferta de compra por parte de Hong Kong Exchanges and Clearing Limited, aunque se retiraron tras adquirir esta Refinitiv.

En 2021 London Stock Exchange vendió Borsa Italiana Group por 4.325 millones de euros.

En 2021 London Stock Exchange adquirió por 274 millones de libras Quantile Group, un proveedor de servicios de optimización de portfolio, capital y margen.

En 2022 London Stock Exchange adquirió por 325 millones de dólares TORA, un proveedor de servicios en la nube de apoyo a clientes que invertían en activos diferentes por todo el mundo.

En 2022 London Stock Exchange adquirió MayStreet, un proveedor de datos de mercado.

En 2022 London Stock Exchange comentaba que en índices para indexados tenían una posición muy buena en renta fija, donde eran líderes, a diferencia de en renta variable, donde eran los terceros y estaba la cosa más competida.

En 2022 London Stock Exchange llegó a un acuerdo con Microsoft, que le proveería de servicios en la nube, y esta adquirió además un 4.2 % del accionariado.

En 2025 London Stock Exchange vendió un 20 % de Post Trade Solutions a una coalición de 11 bancos globales por 170 millones de libras, valorándola en 850 (en 2024 generó 96 millones de ingresos y 16 de EBITDA).

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- Otros negocios con sede en Reino Unido analizados:

+ Associated British Foods

+ Ashmore Group

+ British American Tobacco

+ C&C Group

+ Diageo

+ Jersey Electricity

+ Jet2

+ Water Intelligence

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Javier García de Tiedra González es Abogado de formación y actualmente analista e inversor en empresas cotizadas a tiempo completo. Es además accionista minoritario en Bund Company, compañía que cofundó su hermano Álvaro y que es líder en sastrería a medida en España, en la que trabajó varios años en sus inicios. 

Ha cursado un Máster en Valoración de Empresas y publicado dos libros en materia de finanzas: Introducción a la Inversión e Invertir en Bolsa Española, ambos a la venta en Amazon.