Analizamos Miquel y Costas, una compañía cotizada española con casi tres siglos en su haber elaborando papeles para tabaco, su principal fuente de beneficios (sobre su longeva historia la compañía publicó un libro muy recomendable). Además, reinvierte sus ganancias en producir papeles industriales (para bolsitas de té, monodosis de café o baterías) y papeles para la industria gráfica (cartulinas, impresión, prospectos de fármacos o papel para libros jurídicos o religiosos).
Es de estos negocios, entre los que se contaría también en España Logista (os dejó su análisis en vídeo), que operan en un negocio tan bueno, el de ser un proveedor de la industria de la nicotina, que a pesar de sus esfuerzos por reinvertir los réditos en diversificar el negocio, este es tan bueno, tan tozuda la diferencia, que pasan los años y siguen predominando en su Cuenta de Pérdidas y Ganancias los beneficios de la industria tabaco.
Se trata de un negocio sin duda controvertido, de los que más, pero que da empleo en España a cientos de trabajadores, buenos réditos al Estado vía impuestos sobre los beneficios (desde 1994, 250 millones de €) y que, por que no decirlo, ha traído innovación a una industria que está ahí y que a medio plazo va a seguir existiendo: de Miquel y Costas y su equipo de I+D+i es el mérito de la invención del papel para cigarrillos autoextinguible, boquillas para tabaco de liar de celulosa en vez de plástico, o el papel especial para tabaco calentado (sobre el papel considerablemente menos nocivo para el consumidor de nicotina).
Vamos a comenzar viendo sucintamente las características de cada uno de sus tres diferenciadas líneas de negocio, para posteriormente pasar a analizar su historia, o al menos, su historia moderna (para interesados en el relato de sus tres siglos de historia, la propia Miquel y Costas publicó un libro que podéis encontrar en Amazon y que personalmente compré hace años y cuya lectura recomiendo).
- Los negocios de Miquel y Costas
+ Papeles para la industria del tabaco
Representa para Miquel y Costas, con los datos estimados para 2024 (de continuar la línea de los presentados en su primer semestre) un 66 % de sus ingresos y un 83 % de su beneficio operativo.
Como ya pudimos explicar en el análisis de Karelia Tobacco, este negocio tiene la particularidad, al menos en Occidente (no tanto en países emergentes), de que cada año el consumo de cigarrillos o tabaco para liar es menor, pero a la vez los precios de los mismos suben, y lo hacen generalmente en una proporción considerablemente superior a la reducción de sus volúmenes (instados por las subidas de impuestos especiales, en circunstancias normales nos valdrían como cifras ejemplificativas un crecimiento de los precios del 7 % y una reducción del consumo del 3 %).
Esto tiene la particularidad de que buena parte de la cadena de valor de la industria obtiene más beneficio con menos trabajo, o por matizar, con menores gastos fijos y capital tangible empleado. En el caso de Miquel y Costas, en épocas de decrecimiento de los volúmenes de tabaco (pongamos ese 3 % anual), tendría que emplear un 3 % menos de trabajadores, de energía, de espacio en las fábricas o de gasto de mantenimiento de las máquinas, y tendería a ingresar un 7 % más por cada tonelada fabricada.
Viéndolo con datos en un período de decrecimiento, en el año 2012 Miquel y Costas fabricó 38.126 toneladas de papel para fumar, y en 2017 solo 29.716. ¿Qué hicieron sus ingresos? Pasaron de 155,9 millones en 2012 (4.089 € la tonelada) a 156,9 en 2017 (5.279 € la tonelada). Más ingresos, menos gastos, ¿qué hicieron los beneficios operativos? pasaron de 31,7 millones en 2012 a 39,3 en 2017. Se fabricó un 28 % menos, y se ganó un 24 %, ¿magia? no, el fantástico negocio que han creado los Estados subiendo tanto los impuestos (si lo pensamos, con ello obligan a la industria a ser un competidor abusón, uno que no para de subir los precios a unos clientes atados por una sustancia adictiva).
¿Resulto todo tan sencillo? Como veremos no, los trabajadores españoles están bien protegidos por la normativa laboral y los convenios colectivos sectoriales, por lo que si no los necesitas les vas a tener que indemnizar muy bien... salvo que les des una alternativa equivalente y que no les suponga desplazar demasiado... ¿se os ocurre algo? Como veremos, la respuesta será duplicar la capacidad de su segunda línea de negocio, la de papeles industriales.
Y ya para acabar explicando las características de esta división, hay que señalar que esta no es ajena al devenir de los precios de la celulosa y la energía (aunque parte de la celulosa y de la energía, en este caso la eléctrica, la producirá la propia Miquel y Costas), aunque sí tenderá a tener mayor capacidad para repercutir la inflación a sus clientes, y sus crecientes márgenes operativos le permitirán afirmar orgullosa que en los últimos 20 años de historia corporativa nunca se ha ido ni de lejos a pérdidas.
Por lo demás es un negocio que para crecer apenas ha tenido que invertir, más allá de cubrir su gastos por depreciación y amortización contable. Esto le permite que si genera X beneficios operativos, estos vayan para el accionista (después de pagar al Estado y en su caso a sus acreedores), porque en el cálculo del beneficio operativo ya se recoge esta partida de gasto dirigida a mantener los activos (la excepción será la sustitución de una máquina recientemente para poder fabricar papeles para tabaco calentado, así como la inversión en placas fotovoltaicas).
Se trata finalmente de un actor financieramente muy saneado, que no escatima un céntimo en invertir todo lo posible en I+D+i, lo que le permite ir ganando cuota de mercado y haberse posicionado bien para surtir al tabaco calentado de Philip Morris, con IQOS, y sus competidores (un segmento por ahora mucho más rentable, por su menor carga fiscal en impuestos especiales en la mayoría de países, y también a priori más estable a futuro, ya que al ser menos nocivo que los cigarrillos existe un menor desincentivo por parte de sus consumidores para dejarlo).
Os dejo a continuación las cifras de la división, en millones de euros. Como matiz comentaros que dentro de los beneficios operativos he incluido las diferencias de conversión de divisas, que formalmente van más abajo en la cuenta de Pérdidas y Ganancias, en el resultado financiero, pero considero importante en una compañía tan exportadora para ver la marcha real del negocio (además las cifras de 2024 son estimadas, conforme a cómo ha ido su primer semestre del año, y en este columna os incluyo la suma de su gasto contable por amortización y depreciación y sus inversiones en el período).
+ Papeles industriales
Esta división representa para Miquel y Costas en 2024 un 26 % de sus ingresos y un 16 % de su beneficio operativo.
Se trata en general de una tipología de papeles muy variada, pero que tienen en común el hecho de que se trata de papeles con características muy concretas, de ahí su denominación habitual en finanzas como papeles especiales, y que se ofertan en tiradas muy pequeñas, al menos si las comparamos con las propias del papel de impresión tradicional o del papel para empaquetado clásico de comercio electrónico.
Son clientes que en general podríamos decir que fabrican un mayor volumen de sus productos cada año, pero que el precio de estos productos se incrementa solo con la inflación. Así sus proveedores, como Miquel y Costas, pueden aspirar a seguirles el ritmo, invirtiendo en aumentar su capacidad de producción.
Se trata de nichos muy concretos, en los que Miquel y Costas tiene una cuota de mercado a nivel global muy importante. Algunos ejemplos serían los papeles para bolsitas de té, monodosis para café, pajitas de papel para absorber, papel para baterías de coches, papel para magdalenas y otros dulces o papel de envoltorio de marcas de moda o joyería premium o directamente de lujo.
Si lo pensamos las bolsitas de té requieren de unas características especiales que permitan el paso del sabor desde su contenido al líquido exterior, no vale cualquier papel para envolver un collar de Tous, ni cualquier papel soportaría las altas temperaturas de un horno para elaborar magdalenas, ni sanitariamente sería adecuado.
Es se podría decir un peor negocio que el de papeles para tabaco, al menos desde la perspectiva del retorno sobre el capital empleado y la estabilidad de los beneficios operativos, pero es verdad que no tiene el riesgo regulatorio que siempre persigue al negocio de la nicotina (todo lo contrario, se trata en general de negocios con vientos de cola).
En cualquier caso con su ciclicidad es una manera rentable de reinvertir los beneficios de los accionistas, ya que superan en media el doble dígito, y podríamos decir que es un negocio cíclico de calidad, ya que si excluimos los años en los que empezó a operar una nueva fábrica, que lógicamente tiene personal pero tarda un tiempo en tener pedidos y rodar a velocidad de crucero, es una división que en un período prolongado de 20 años no ha tenido un solo ejercicio de pérdidas (los negocios cíclicos clásicos son más extremos, con períodos de ganar mucho dinero y períodos de también perder mucho, aquí no es el caso, se trata de un negocio más suave).
Se trata también como en el caso de la división de papeles para tabaco de un negocio verticalmente integrado, ya que fabrican buena parte de la pasta que consumen para fabricar papel, y asimismo generan electricidad y tienen su división de logística. Además como ya hemos comentado, esta división en períodos de decrecimiento de las toneladas producidas de papel para tabaco echa un salvavidas a esta división al sí tener ella crecimiento en cuanto a producción, acogiendo a algunos de sus trabajadores (son plantas situadas en la provincia de Barcelona).
Y eso sería todo, os dejo a continuación los datos, en millones de euros, de la división a largo plazo y vamos directos a la historia de Miquel y Costas:
+ Papeles para la industria gráfica
Esta división representó en 2023 el 8 % de los ingresos de Miquel y Costas y el 1 % de los beneficios operativos.
Se trata del negocio más complicado del grupo, porque si bien en esta división producen algunos papeles no tan fáciles de fabricar por la competencia, que podríamos denominar especiales (papeles de muy poco gramaje y gran opacidad para papel de fármacos o papeles para libros jurídicos, diccionarios o libros religiosos), sospecho que lo que más pesa son los papeles podríamos llamar más commodity, con escasas barreras de entrada, como el papel de impresión o las cartulinas de colores (parte de los informes anuales de Miquel y Costas que me he estudiado los tenía ya impresos de hace años, y lo hice a través de una empresa de impresión online low cost, que a su vez requirió, según mostraban los informes, a los servicios de Clariana).
Aquí es difícil obtener buenos retornos salvo que estés verticalmente muy integrado, como podría ser el caso de la también española Iberpapel (de la que Miquel y Costas posee un 10 %), pero tampoco es que esta haya invertido demasiado aquí, por lo que son beneficios operativos bajos para también inversiones bajas.
Estos son sus resultados, en millones de euros, para el período 2004 - 2024:
- Historia de Miquel y Costas
Los inicios de la familia Miquel en el negocio de la producción de papel, primero como trabajadores y luego como empresarios, data de 1752. Nosotros vamos a comenzar nuestro relato con la internacionalización de Miquel y Costas, a partir de 1975.
+ 1975 - 1979: firma con Reynolds y British American Tobacco y pruebas con Philip Morris
En 1975 la acción comercial internacional de Miquel y Costas estaba liderada por Albert Gabarró y Cristina Miquel, lográndose ese año la firma del primer contrato con R.J. Reynolds, productora de Winston y Camel, aprovechando los problemas que esta había tenido con sus dos anteriores proveedores (Ecusta y Schweitzer). Además se tuvieron los primeros contactos con Philip Morris, productora de Marlboro.
En 1976 se remitieron muestras de papel a Philip Morris para que esta las comparase con las de su actual proveedor, Ecusta, y esta quedó muy satisfecha destacando la mejor porosidad del papel de Miquel y Costas, gracias a emplear cáñamo y otras fibras frente al lino empleado por la competencia.
En 1976 las ventas a Estados Unidos supusieron el 19.6 % de las ventas de Miquel y Costas, destacando también las ventas a Polonia y Bulgaria.
A finales de los 70 comenzaron los esfuerzos por vender al mercado británico, donde destacaba British American Tobacco, a la que no se convenció en el primer viaje pero sí en años posteriores (en 1985 el 7 % de las exportaciones vendrían de Reino Unido).
+ 1980 - 1983: inversiones para defenderse de la competencia en España y monopolio en libritos para fumar en España
En 1980 comienza la internacionalización de Miquel y Costas y una etapa de modernización e inversiones para estar preparados para los cambios aperturistas que se avecinaban en la economía española, por aquel entonces protegida de la competencia internacional. Estas inversiones se podían financiar con deuda, con ampliaciones de capital o reduciendo el dividendo, y se optó por la reducción del dividendo, algo que no hizo mucha gracia en parte del accionariado más financiero.
En 1983 señalaban que las inversiones a acometer no se centrarían a corto plazo en aumentar capacidad de producción, sino en la mejora de las máquinas para ofertar una mejor calidad y valor añadido en el producto final, que permitiese ingresar más con los mismos gastos operativos y así expandir los márgenes.
En 1983 Miquel y Costas adquiere la marca de libritos española Zig-Zag, de la que ya poseía un 25 %, que junto a la adquisición de Abadie y una participación en Flag le permitían disfrutar de un monopolio en España del 94.2 % en 1984, con la marca Smoking a la cabeza (Smoking tenía un 57.7 % de cuota en 1985).
+ 1984 - 1985: adquisición de activos y negocio de una competidora española en quiebra y auge del tabaco en España
En 1984 un competidor de Miquel y Costas en España, Papeleras Reunidas, se encontraba en suspensión de pagos, y en el marco del mismo esta adquirió sus marcas de libritos de papel de fumar y su taller de libritos en Argentina. Además entre los dos prácticamente habían venido surtiendo al monopolio del tabaco español, Tabacalera, y al caer Papeleras Reunidas Miquel y Costas se convirtió en casi su único proveedor.
En 1985 el papel de fumar, sumado a los libritos para tabaco de liar, representaba el 65 % de la producción de Miquel y Costas, por toneladas, y el 75 % en valor por millones de pesetas.
En la división internacional de Miquel y Costas buena parte del mercado en 1985 se dividía entre Estados Unidos y Asia, con un 54.9 % sobre el total de exportaciones (27.6 % Indonesia, 22.5 % Estados Unidos, 3.6 % Pakistán y 1,2 % Hong Kong). También vendía el Grupo mucho en Europa (entre Reino Unido, Portugal, Holanda, Alemania, Francia, Grecia y Andorra un 21.2 % de las exportaciones).
En España el tabaco vivía en 1985 un cierto auge, de forma que si en 1972 se vendieron 2.651 millones de cajetillas de cigarrillos, en 1980 fueron 3.522 millones y 3.957 en 1985.
+ 1986 - 1989: riesgo divisa por apreciación de la peseta, dificultades financieras y dilución del accionariado familiar
En 1986 Miquel y Costas exportaba, dentro del papel de fumar, 2.152 millones de pesetas, lo que representaba un 47 % frente al total de 4.605 millones de pesetas de la división.
En 1986 la rentabilidad de las exportaciones de Miquel y Costas estaba sufriendo la apreciación de la peseta respecto al dólar, y dado su ya alto endeudamiento tuvieron que acometer ampliaciones de capital, articuladas a través de la emisión de bonos convertibles. La dilución de algunos accionistas de la familia Miquel y la venta directa de paquetes de acciones de algunos de estos dio lugar a una reducción importante del peso familiar en Miquel y Costas.
Para 1989 la familias Miquel y Payá ostentaban el 49 % del accionariado de Miquel y Costas pero tuvieron que acometer otra ampliación de capital y a finales de 1990 esta se había reducido a un 24.4 %.
En 1989 Celesa, la filial de celulosa de Miquel y Costas, comienza los trabajos para fabricar celulosa a base de sisal, una pasta que no elaboraba nadie en Europa, con la excepción de una compañía británica que lo hacía para su propio consumo, y que le permitiría producir papel filtrante de uso alimentario, para sistemas de aire, motores, etc.
+ 1990: nace la división de papeles especiales de Miquel y Costas y Cuba hace de las suyas
En 1990 Miquel y Costas operaba una fábrica en pérdidas, la de Cal Tort. La compañía necesitaba recursos y no se podía permitir mantenerla activa, mientras que otra papelera, La Papelera del Besós, tenía recursos y necesidad de activos fijos, así que Miquel y Costas aportó a una sociedad conjunta la fábrica de Cal Tort, y La Papelera del Besós financiación, naciendo con ello la división de papeles especiales, centrada sobre todo en papel-filtro para aspiradoras y de baterías para coches.
En 1990 Miquel y Costas exportaba a Cuba un 7.4 % de sus ventas fuera de España. Se trataba de un cliente histórico de la compañía y lo querían mantener, pero pagaba tarde y de manera fragmentada, lo que desesperaba a la compañía porque les provocaba problemas de tesorería. Llegaron incluso a proponer el comprar mercancías que exportase Cuba con el saldo de lo que el país le debía, pero no llegó a buen puerto.
En 1990 Miquel y Costas producía el 5.2 % del papel de fumar del mundo.
+ 1991 - 1992: comienza a dirigir Miquel y Costas Jordi Mercader Miró
En 1991 se produce un cambio importante para la historia de la compañía con la entrada de Jordi Mercader Miró como único consejero independiente. Le gustó muy poco inicialmente lo que encontró y estuvo a punto de renunciar, pero le ofrecieron la presidencia ejecutiva en febrero de 1992 y aceptó.
En 1991 comenzaron los trabajos en Celesa, la participada de Miquel y Costas productora de pasta de celulosa, para fabricar pasta de celulosa con abacá, el llamado cáñamo de Manila.
Ya en 1992 Jordi Mercader entró con fuerza a dirigir la compañía, estando su salario en muy buena parte indexado a los resultados empresariales de Miquel y Costas (5 % de los beneficios), algo que se mantendría hasta la actualidad.
En 1992 se produjo el cambio arancelario por la entrada de España en la Comunidad Económica Europea, reduciéndose muy considerablemente los aranceles a la importación en los productos que fabricaba Miquel y Costas (en papel de cigarrillo de un 8,6 % a un 1,2 %). Para Miquel y Costas resultó más una oportunidad, porque no perdió sus posiciones en España sí pudo exportar con mayor facilidad.
Entre 1987 y 1992 la peseta se fortaleció un 17 % respecto al dólar, lo que dificultó mucho la exportación a Miquel y Costas, aunque no impidió que el % de la facturación representada por la exportación creciese desde un 47.9 % en 1987 al 59.9 % en 1992.
Con la entrada de Jordi Mercader se pasó a dar un mayor peso al I+D, pasando de dedicar a esta el 15 % de las inversiones en 1991 al 34 % en 1993.
+ 1993 - 1995: inversiones medioambientales en Celesa, dificultades financieras y entrada en el accionariado de Jordi Mercader
En 1993 comienza una fase de inversiones para hacer medioambientalmente viable la planta de pastas de celulosa de Celesa, consistente por un lado en emplear una cantidad considerablemente menor de agua en el proceso productivo, y también en tratar los residuos producidos de forma que se obtuviesen productos químicos y calor. Se trataba de un proyecto caro, pero para el grupo por un lado era clave esa celulosa y por otro habría resultado igualmente caro cerrar la planta.
En 1993 se emiten obligaciones convertibles a cinco años, es decir, préstamos que devengaban un interés y que a la llegada del vencimiento daban la opción al prestamista de recuperar su dinero o recibir acciones de la compañía.
En 1993 la compañía presentaba buenos márgenes operativos, del 12 %, pero tenía tanto gasto por intereses que el margen neto era del 1 %.
En 1994 Miquel y Costas logra un aplazamiento de impuestos y cuotas de la Seguridad Social, pagaderos en los cinco años siguientes. El problema no era que la empresa no generase beneficios, sino que la mayor parte de la deuda le vencía a corto plazo.
En 1995 se llevó a cabo una ampliación de capital dirigida, aparte de a reunir fondos cara a reducir la deuda, a que Jordi Mercader pudiese obtener una participación en Miquel y Costas, y así logró su primer 5 % en la compañía (como podéis observar desde 2008, que es cuando empezaron a desglosar los datos en los informes de la CNMV, ha ido todos los años aumentando junto a los Miquel su peso en el accionariado de la compañía).
+ 1996: salida a la Bolsa de Madrid tras recuperar márgenes netos y nuevo accionariado
En 1996 había una serie de accionistas en Miquel y Costas que querían salir, entre ellos el Banco Exterior de España (BEE, un banco público español), que entre todos aglutinaban el 58 % del accionariado de la compañía (32 % de BEE). Para ello se articuló una OPV con la que la compañía pasaría de cotizar en los corros a cotizar en el mercado continuo, al ganar más negociabilidad. Tras esto volvían a ser los principales accionistas las familias Miquel-Payá con un 22 %, seguido de la división de seguros de La Caixa con un 11.55 %.
En 1996 en el momento de la OPV Miquel y Costas ya había saneado sus finanzas, pasando de un margen neto del 1 % en 1993 a un margen neto del 11 % en 1996.
+ 1999: inicio de recompras de acciones, pay-out reducido y ampliaciones de capital liberadas, marca de la casa Miquel y Costas
En 1999 comenzaría lo que luego se convertiría en una constante en Miquel y Costas, las recompras de acciones (combinadas con las ampliaciones de capital liberadas para no perjudicar la negociabilidad). En este ejercicio se recompró un 4.2 % del capital. Esto combinado con un pay-out reducido, de un 20 % aproximadamente, pero que permitiera acometer grandes inversiones con los recursos generados, creciendo así casi todos los años el beneficio y el dividendo.
+ 2001 - 2003: patentes para el papel autoextinguible para cigarrillos e incendio en Celesa
En el año 2001 Miquel y Costas presentó una primera patente sobre el papel autoextinguible para cigarrillos, y una más en 2003, que progresivamente se iría convirtiendo en obligatorio (en Canadá en 2005, parcialmente en USA en 2007, en Australia y Finlandia en 2010, en el resto de la Unión Europea en 2011, en Suiza y Sudáfrica en 2013), y que se vendería a mayores precios y márgenes.
En el año 2002 se produjo un incendio en la fábrica de Celesa, concretamente donde esta almacenaba sus materias primas, quemándose 6.000 toneladas de lino y cáñamo, con costes de 4,2 millones de euros y afectando a la producción.
+ 2004 - 2007: innovaciones en papel para monodosis de café e impresión, alza de materias primas y quiebra de competidor en Valencia
En 2004 se desarrolló por la división de I+D de Miquel y Costas un nuevo tipo de papel filtro para monodosis de café, avanzándose en papeles de impresión para obtener la mayor opacidad posible con el menor gramaje.
En 2005 entraron en vigor los derechos de emisiones de CO2, concediéndose a las fábricas de Miquel y Costas un total de 85.533 derechos. Como en ese mismo 2005 las emisiones reales fueron de 87.942 se produjo en déficit y se propusieron eliminarlo, sustituyendo el fuel por el gas como combustible, menos contaminante (con los años les sobrarían derechos, que podrían vender en el mercado).
Entre el año 2004 y el año 2007 se produjeron fuertes inversiones en la división de papeles para tabaco (52,2 millones frente a necesidades de mantenimiento de activos de 33,9), pero a pesar de ella la división se resintió por el alza de los precios de la energía y las materias primas, pasando de 21,8 millones de beneficio operativo a 11,6. Era un período pre-burbuja inmobiliaria de mucha demanda de materias primas.
En el año 2007 cierra una fábrica de papel seda en Valencia y Miquel y Costas se quedó en parte con estos clientes, desarrollando más adelante envoltorios de bolsos de lujo, productos textiles o de joyería, etc.
+ 2009 - 2011: ERTE en la división de pastas para papel de tabaco, comercialización del papel autoextinguible y adquisición de Fourtube
En 2009 cae la demanda de pastas para papel de tabaco en Occidente, y no logra compensarse con el alza de Asia, lo que da lugar a una caída de beneficios y a que el grupo trate de ajustarlo con un ERTE.
Para 2011 comienzan a comercializar el papel de cigarrillos autoextinguible, del que tenían la patente.
En 2011 Miquel y Costas adquiere el 40 % de Fourtube, una compañía que comercializaba papel de liar pero ya liado, un tubo de papel de liar para entendernos con el filtro, cara a preparar cigarros en casa (adquirió la participación por 200.000 €, no es algo que mueva la aguja, pero no dejaba de ser algo meritorio y curioso). La fundó entre otros un antiguo trabajador de la fábrica de tabacos de Sevilla (en 2015 dio por primera vez beneficios, y en estos se mantuvo durante muchos años).
+ 2012 - 2013: comienzos de la planta de Terranova, con papeles para magdalenas y dulces y declive del tabaco en Europa
En 2012 estimaban que Miquel y Costas producía el 5 % del papel de fumar mundial, había mantenido su cuota durante años a pesar del empuje de las fábricas asiáticas.
En 2012 comenzó a elaborarse en Miquel y Costas el papel para fabricación de magdalenas y otros dulces, capaz de resistir temperaturas de 220 grados, a través de Terranova Papers, un proyecto con un presupuesto que ascendía a 45 millones de euros.
En 2013 comenzaba la puesta en marcha de la fábrica de Terranova, pasando la división de productos industriales de obtener un beneficio operativo de 2,3 millones en 2012 a una pérdida de 2,2 en 2013 y de 5,1 en 2014.
En 2013 comentaban que en la división de tabaco para la Unión Europea, se habían implementado restricciones y aumentado la presión fiscal al tabaco y eso había afectado a los negocios de sus clientes, de ahí la caída de ingresos de 6.5 % en la división tabaco.
+ 2014: división de logística, innovación en el papel boquilla para cigarrillos y para aspiradoras y posible trasvase de trabajadores a Terranova
En 2014 se constituye formalmente la división de logística de Miquel y Costas.
En 2014 Miquel y Costas desarrolla un nuevo papel boquilla para los cigarrillos que evitaba la ignición de esta parte del cigarrillo, no siendo necesario para lograrlo añadir productos químicos.
En 2014 desarrollan una innovación en el papel para bolsas de aspiradora que lo hacía más resistente a los desgarros.
En 2014 resulta llamativo que habiendo abierto una nueva fábrica, la de Terranova, la plantilla no solo no aumentase sino que se redujese. La posible explicación a esto es que destinaron a la misma los empleados que, al descender los volúmenes vendidos de cigarrillos en Europa, no fuesen necesarios en esa planta (los empleados contentos porque no son despedidos, y la compañía se ahorraba así los altos costes de indemnización). Entre 2012 y 2014 la división de papeles para tabaco fabricó un 17 % menos de papel, por peso, pero ingresó un 6 % menos, o en otras palabras, le pagaban más por cada tonelada fabricada. Como además fueron reduciendo costes fijos (plantilla, probablemente) mantuvieron beneficios.
+ 2015: innovaciones en papel para cigarrillos y baterías de coches híbridos
En 2015 comenzaron a desarrollar en tabaco los papeles autoextinguibles de segunda generación, y lanzaron además filtros para cigarrillos con cápsulas de sabores.
En 2015 en la división de papeles industriales destacan las innovaciones en papeles para baterías de alta gama, por ejemplo las de los coches híbridos, que permitía alargar la vida útil de las mismas y por tanto aportaban un valor añadido al fabricante.
En 2015 dentro del segmento de las bolsitas de té, lograron desarrollar un nuevo tipo de papel que resistía las nuevas máquinas de empaquetado de bolsitas de té, que al trabajar a velocidad de entre 450 a 600 bolsas de té por minuto requerían de una mayor resistencia.
En 2015 comentaban como curiosidad que dentro de las asignaciones gratuitas de derechos para producir dióxido de carbono, la planta de generación eléctrica no los recibía, por lo que tenía que ir al mercado a adquirirlos (o recibirlos de las plantas de Miquel y Costas cuando emitían una menor cantidad de CO2 de la asignada).
+ 2016: papel de impresión con origen no maderero, papel biodegradable para monodosis de café y té e inversión en Iberpapel
En 2016 desarrollaron un papel con pasta de origen no maderero dirigido al sector de impresión. Además estaban impulsando el desarrollo de un papel para ser incluido en las máquinas de vending de café cuando se dispensa el mismo café.
En 2016 en el campo del papel para monodosis de café y té estaban desarrollando un papel que se degradaría mucho más rápido que los empleados por aquel entonces.
En 2016 Miquel y Costas adquiere una participación del 5 % en Iberpapel.
En 2016 esperaban que la fábrica de Terranova tuviese ya el negocio suficiente como para optar a asignaciones gratuitas de derechos para emitir CO2, ya que hasta entonces les tocaba pagar íntegramente por los derechos (se presentaría la solicitud en 2017).
+ 2017 - 2018: Terranova a velocidad de crucero, billetes a base de algodón, adquisición de Clariana y producción de papel para tabaco calentado
A principios de 2017 la planta de Terranova se encontraba ya funcionando a máxima capacidad.
Durante el ejercicio 2017 se sustituyó una máquina productora de papel para fumar, y eso supuso que durante parte del ejercicio no estuvo en funcionamiento, y cayeron las toneladas producidas en 2.700 toneladas. Sin embargo ya para 2018 entró en funcionamiento la nueva maquinaria y se produjeron 4.500 toneladas más.
En 2018 dentro de la división de pastas estaban desarrollando una pasta de celulosa a base de algodón, y no de madera, para su utilización en papel moneda.
En 2018 Miquel y Costas adquiere Clariana, dedicada a la fabricación de papeles especiales, por 0,8 millones. Imagino que estaría en dificultades, y Miquel y Costas aspiraba a relanzarla.
En 2018 comenzaron a desarrollar papeles para tabaco calentado, aumentando para ello su inversión en I+D, así como papel para producir tripa artificial para embutidos, algo interesante ya que tenían en España con Viscofan al líder mundial en este producto.
+ 2019: socios de Philip Morris en tabaco calentado e inversiones en papel para tabaco
En 2019 aumentan el I+D en un 10 % y señalan que habían tomado una buena posición en papel para tabaco calentado, y que estos papeles, al no quemarse, pasaban a tener unas características y necesidades diferentes que los clásicos papeles para cigarrillos, pudiendo ellos diferenciarse (además, el líder en tabaco calentado, Philip Morris con IQOS, obtiene el doble de rentabilidad en esta división, y es cliente de Miquel y Costas, por lo que tendría sentido que si Miquel y Costas se mantiene a la vanguardia en avances para mejorar este papel logre también mejorar sus márgenes.
En 2019, tras la sustitución de una máquina de fabricación de papel para tabaco en 2017, se sigue invirtiendo fuertemente, en modificar otra. Probablemente se trató de la adaptación a la producción de papel para tabaco calentado, ya que por primera vez en muchos años las toneladas de papel para tabaco producidas crecieron.
+ 2020: vanguardistas en papel para tabaco calentado, resistencia al Covid-19, nueva nave logística y placas fotovoltaicas
En 2020 con los confinamientos por el Covid-19 se vio afectada la división de papel para impresión y se vieron fortalecidas las de tabaco y papel para alimentación, al menos por beneficios operativos (realmente por divisiones la única que creció en toneladas fue la de tabaco). Además la caída de los precios de la energía favoreció especialmente la rentabilidad del grupo.
En 2020 adquirieron una nave logística en Castellón y comenzaron a instalar en las fábricas del grupo placas fotovoltaicas.
En 2020 señalaban que en materia de tabaco calentado habían iniciado nuevos proyectos con las grandes tabaqueras para ofrecerles los papeles que requerían (la tecnología de calentado iría cambiando, por ejemplo en IQOS con Terea de calentar una flecha metálica en la que se pinchaba el cartucho, se pasó a introducir una lámina metálica en el cartucho y a calentarla a través de un sistema parecido a los microondas, por lo que tendría sentido que el papel también se adaptase).
En 2020 como curiosidad entró en el accionariado de Miquel y Costas con un 3 % el fondo ibérico de Alantra.
+ 2021: reforma en una de las máquinas de papel para tabaco, fuerte alza de materias primas e ampliación en Iberpapel
En 2021 señalaban que la producción del papel para tabaco se vio afectada por la parada por inversión de una de las máquinas en el último trimestre del año.
En 2021 los gastos de transporte se elevaron un 29 % y los suministros de materias primas un 62 %. Realmente 2020 había sido un año con las materias primas atípicamente bajas.
En 2021 Miquel y Costas amplió su inversión en Iberpapel, pesando ya un 8.87 % de su accionariado, invirtiendo además 5 millones de euros en una SPAC americana.
+ 2022: pajitas para absorber de papel, boquilla para papel de liar biodegradable, alza de materias primas e inversión en placas fotovoltaicas
En 2022 señalaban que en la división de papel para industria aparte de los ya comentados fabricaban pajitas para absorber de papel y dentro de la división de papel para impresión comercializaban papel para medicamentos (muy bajo gramaje, opacidad y capacidad para plegarse), vademécums, libros jurídicos o incluso estaban vendiendo mucho papel para coranes en Oriente Medio.
En 2022 indicaban que estaban investigando la forma de sustituir en los filtros o boquillas para papel de liar el acetato, que es un plástico, por celulosa, algo que lograrían en 2023.
En 2022 hubo un alza muy fuerte de materias primas, multiplicó casi por tres el gasto en consumos, y afectó a todas las divisiones, pero la de papel de tabaco mostró su resiliencia respecto a las demás, aglutinando en este ejercicio un 95 % del beneficio operativo de Miquel y Costas (77 % en 2021). La división de impresión se fue a ligeras pérdidas y la de papeles industriales redujo su beneficio en un 83 %.
En 2022 aumentó considerablemente la cifra de inversiones en la división de papeles industriales, correspondiendo en buena medida a la instalación de placas fotovoltaicas.
En 2022 se notó el hecho de que Miquel y Costas fuese una empresa B2B porque siguió vendiendo con normalidad a Rusia, representando este un 5 % aproximado de sus ingresos.
+ 2023: relevo en la Presidencia de Miquel y Costas, normalización de inventarios de papel en las tabaqueras y nuevos papeles para tabaco calentado reforzados y bolsas
En 2023 Jordi Mercader Barata sustituye como Presidente de Miquel y Costas a Jordi Mercader Miró, que pasaría a ser el Presidente de Honor del Grupo.
En 2023 indicaban que la demanda de papeles para tabaco se había resentido en parte porque en 2022 las tabaqueras habían hecho acopio, y se tenían que normalizar sus inventarios.
En 2023 desarrollaron en materia de papeles para tabaco calentado papeles reforzados, ya que cuando se extraían los cartuchos del dispositivo estos tendían a romperse. Además mejoraron el papel para que tras su uso no apareciesen manchados por el tabaco, manteniendo su color original.
En 2023 en el ámbito de los papeles industriales habían desarrollado un papel termosoldable que permitía sustituir a las bolsas de plástico. Durante 2024 sí que se han podido ver bolsas de papel en supermercados como Mercadona.
- Riesgos de Miquel y Costas
+ Riesgo de competencia
El mercado de la producción de papeles para tabaco es un oligopolio en el que Miquel y Costas no es el más grande, aunque sí es el más rentable. Esta rentabilidad, unida a su saneada situación financiera, ya que dispone de manera recurrente de una situación de caja neta, lo convierte en un socio fiable que no va a desaparecer de un día para otro, como sí lo han hecho otras papeleras, por el hecho de no poder pagar sus deudas.
Además Miquel y Costas tiene un perfil muy bajo en lo que al reparto de dividendos se refiere. En cambio la recompra de acciones es más volátil, y el accionista está acostumbrado a ello, no pasa nada si un año, aunque esté barata la compañía, esta dedica esos fondos a invertir en I+D porque el proyecto lo merece, o en sustituir una máquina para producir de manera más eficiente; en cambio, prueba a bajar el dividendo y ya verás que el mundo parece acabarse. Esto le permite invertir todo lo posible en el propio negocio mientras que el retorno a obtener sea bueno, y le permite mantenerse como un socio tecnológicamente actualizado a las nuevas necesidades de sus clientes.
A todo esto se suma el hecho de que Miquel y Costas es el único proveedor que te puede ofrecer como fabricante todos las partes del cigarrillo, como nos describe esta imagen de la web de Miquel y Costas (adjunto enlace), y además con su división de logística también te lleva el papel a tus fábricas, no necesitas contratar a tres papeleras diferentes y a un proveedor logístico.
En definitiva siempre vas a tener este riesgo, pero a priori el grupo tiene todo a favor no solo para resistir a la competencia sino para ir ganando cuota de mercado (aplicable tanto a papeles para fumar como a los papeles industriales, ya los de impresión es más complicado de afirmar).
+ Riesgo financiero
Miquel y Costas desde el año 2010 ha presentado ininterrumpidamente una situación de caja neta, o mayor cantidad de efectivo y equivalentes que deuda. Esto te da bastante tranquilidad a efectos de pasarlo mal si en determinado momento se alinean los astros y te vas a pérdidas operativas (algo por lo demás que desde el año 1993 en lo que a su beneficio operativo no ha pasado, cuando han pasado dificultades fue por tener demasiada deuda que les vencía a corto plazo, no porque el negocio no generase efectivo).
+ Riesgo de alza de materias primas
Se trata este de un riesgo que afecta en mayor medida a las divisiones de papel para la industria gráfica y papel industrial que al de papel para tabaco, ya que este último presenta un mayor margen operativo y capacidad para repercutir precios a sus clientes. Pero incluso la división de papeles industriales sufrió un alza vertiginosa en 2022 y si bien cayeron sus beneficios no llegó a irse a pérdidas.
En este sentido la compañía invierte en ir reduciendo sus consumos eléctricos, tanto con medidas de ahorro de costes como en la generación propia de electricidad, y en lo que a la división de papel para tabaco por la naturaleza del mismo tiende a ir aumentando sus márgenes operativos, así que tiende a depender cada vez menos del devenir de las materias primas.
+ Riesgo divisa
Miquel y Costas en su proceso productivo emplea gas y electricidad, cuyos precios no dependen del euro porque el gas (empleado también para generar electricidad en España), no se genera en España, y por tanto una devaluación de nuestra divisa hace que le salga más caro, y además parte de las pastas para luego fabricar papel las adquiere en parte de proveedores internacionales. Finalmente una parte importante de sus costes fijos, el de sus empleados, está contabilizado en euros.
Este mix en sus gastos luego hay que contraponerlo al mix de sus ingresos. Miquel y Costas es una compañía muy internacional, como podemos observar en 2023 el 42 % de sus ventas son a la Unión Europea en euros. Además vendió otro 28 % este año a países de divisa fuerte como Estados Unidos, Suiza, Polonia o Japón, mientras que a países más peligrosos en cuanto a sus divisas, como los de centro y sur América o África, solo vendió el 10.5 %.
En general está bastante bien balanceada respecto a este riesgo divisa y no ha tenido graves quebrantos por ello en su historia reciente, pero es un riesgo que como compañía exportadora está ahí.
+ Riesgo de toma de malas decisiones por el equipo directivo
Miquel y Costas es hoy en día una compañía de accionariado familiar, con los Mercader que poseen un 18.2 % y los Miquel que poseen un 25.3 %. Además los ejecutivos de Miquel y Costas tienen una parte importante de su sueldo ligada al beneficio líquido de la compañía, por lo que si bien se pueden equivocar, no van a tomar decisiones que a ellos les vengan bien y mal a los accionistas minoritarios porque en su interés está que la compañía siga yendo bien (alineación de intereses).
- Conclusiones sobre Miquel y Costas
Miquel y Costas es una compañía muy exitosa en lo suyo, que ha sabido mantenerse en un negocio muy bueno como es el de ser proveedor de papeles para la industria del tabaco, y está posicionada para beneficiarse del alza del tabaco calentado, sobre todo de la mano de IQOS y Philip Morris.
Por lo demás su asignación de capital ha sido excelente, y gracias a haber repartido un porcentaje pequeño de los dividendos, y a reinvertir el resto del beneficio neto en el propio negocio o en recompras de acciones los retornos financieros de la misma a décadas vista ha sido superior al doble dígito.
A priori debería venir una etapa de mantenimiento de las toneladas producidas de papel para tabaco, si logra mantenerse como proveedor de papeles para tabaco calentado, y por tanto estaría menos expuesto a la necesidad de tener que llevar a cabo reestructuraciones de personal en esa división (los ERES son carísimos en España) o bien verse obligado para no hacerlo a crear nuevas fábricas, que en ese caso podrían tener sentido económico o no, o incluso tener a priori y luego no salir bien.
Por lo demás capitaliza 468 millones de euros, tiene una caja neta de 54 millones de euros, y aún cuando todavía esta recuperándose en su división de papeles industriales del alza de la inflación de 2022, genera un beneficio neto anual de unos 45 millones. Para una compañía resiliente, bien dirigida y con riesgos acotados parecen números atractivos.
Espero por lo demás que os haya resultado interesante, ¡nos leemos la semana que viene!
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Javier García de Tiedra González es Abogado de formación y actualmente analista e inversor en empresas cotizadas a tiempo completo. Es además accionista minoritario en Bund Company, compañía que cofundó su hermano Álvaro y que es líder en sastrería a medida en España, en la que trabajó varios años en sus inicios.
Ha cursado un Máster en Valoración de Empresas y publicado dos libros en materia de finanzas: Introducción a la Inversión e Invertir en Bolsa Española, ambos a la venta en Amazon.
Muchas gracias por este análisis, me ha parecido muy interesante ya que soy accionista de la compañía desde hace varios años
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