M1 Kliniken y el negocio de la cirugía estética en Alemania

M1 Kliniken es una compañía cotizada que opera en el negocio de las clínicas de cirugía estética, basando su ventaja competitiva en ofrecer los precios más bajos. Posee aproximadamente dos tercios de sus clínicas en Alemania, donde obtiene prácticamente el 100 % de sus beneficios (además posee un negocio mayorista de fármacos y productos médicos, para el que ha recibido una oferta y está valorando vender).

- ¿En qué consiste el negocio de la cirugía estética?

El de la cirugía estética es un negocio relativamente sencillo, en Alemania para abrir y operar una clínica se requiere de una licencia, con requisitos similares a los de un hospital, y por otro lado los médicos también deben haber realizado, aparte de sus estudios en Medicina, un período de especialización en cirugía plástica, trabajando en ello seis años, además de superar un examen final.

Luego claro, puedes tener una clínica de cirugía estética en funcionamiento, pero eso no te garantiza que tenga los suficientes clientes como para ser rentable. Aquí se trata de construir una marca y una reputación, lo que requiere inversión publicitaria, pagar sueldos de cirujanos reputados, y también que transcurra el tiempo haciendo bien las cosas, ya que el boca a boca tenderá a ser importante.

En el caso de M1 Kliniken estos han logrado hacerse fuertes en Alemania, donde son bastante rentables, pero también están presentes en otros nueve países, y no en todos son rentables (de hecho, en media fuera de Alemania empatan, ni ganan ni pierden, y es por eso por lo que han decidido durante 2025 cerrar algunas de las clínicas que no han logrado ser rentables). Esta ha sido la evolución en el número de clínicas dentro y fuera de Alemania de la compañía:

Y estos sus resultados, al menos desde que desglosan entre sus dos negocios (os incluyo de paso los de la división mayorista, que como os he comentado están valorando vender tras recibir una oferta por la misma):

Como podéis observar por la extensión del histórico M1 Kliniken no es una compañía con demasiada historia que podamos estudiar, tenemos informes anuales desde 2016 (busqué sin éxito el prospecto de la salida a Bolsa en la web de la compañía y en la del regulador alemán, y tras ello se lo solicité a Relación con inversores de M1, pero no me respondieron).

- El de la cirugía estética, un negocio con vientos de cola

En Occidente, podríamos afirmar que para buena parte de las generaciones más recientes han cambiado en cierto modo sus prioridades. Al estudiar la compañía de agencia de viajes y aerolínea Jet2, nos sorprendía a muchos que en medio de una crisis económica en Reino Unido, los británicos hubiesen continuado con sus vacaciones, sobre todo a España, sin moderar demasiado su gasto. En el caso de M1, Alemania se encuentra ciertamente en crisis, desde que tras el comienzo de la guerra con Ucrania haya perdido o visto limitado su acceso al gas barato ruso, con la consecuencia de que el combustible con el que abastece su industria se ha encarecido mucho, volviéndola menos competitiva para exportar. Está pasando un momento difícil Alemania, y sin embargo no se han reducido el número de las operaciones de cirugía estética de los alemanes, solo se ha ralentizado su crecimiento ¿por qué?

Yo creo que como os he comentado hoy día las generaciones recientes han cambiado sus prioridades. Les gustaría tener hijos, ser propietarios de una casa o tener un buen coche, sin duda, pero no es la prioridad. O en otras palabras, hay cosas que no van a sacrificar, o en muchos casos no lo van a hacer, para lograrlo.

El nuevo estatus no es la casa o el coche, sino lo que puedas mostrar en Instagram y lo bien que reaccione tu audiencia al contenido que subas. Si no está en tu perfil de Instagram, para muchos no existe y no es valorable, y las reacciones tenderán a ser mejores si además de tener una vida muy movida e interesante, luces físicamente mejor.

Lo que nos lleva a la cirugía estética, que aparte de entrar en ocasiones en campos donde la alimentación y el ejercicio no llega, te permite subsanar (si nada se tuerce y acabas peor) las consecuencias precisamente de no cumplir como deberías en cuanto a la alimentación diaria y ejercicio. Porque lo irónico es que si quieres llevar una vida como la que triunfa en Instagram, vas a viajar mucho, vas a salir mucho de fiesta y vas a comer mucho fuera, lo que habitualmente supone alimentarte peor y tener menos tiempo para cumplir con el ejercicio. Irónico, ¿no?

Aquí están las estadísticas de las operaciones de cirugía estética más habituales tanto a nivel mundial como concretamente en Alemania. Es un mercado que a nivel mundial viene creciendo al 10 % anual compuesto, y Alemania no le va a la zaga.

Si echamos un ojo, han aumentado mucho en estos nueve años en Alemania las inyecciones en la cara, básicamente para eliminar o reducir arrugas, un poco para ralentizar nuestro envejecimiento aparente. También han doblado las operaciones de liposucción o las abdominoplastias, y han crecido prácticamente un 50 % las operaciones de aumento, reducción o mejora de la firmeza de los pechos, así como las operaciones de párpados.

Realmente si no existiese Instagram, probablemente le seguiría yendo bien al negocio, mi punto es que en la práctica su existencia lo potencia. Tengo amigas guapas, que gustarían tal y como estaban a una mayoría de chicos, que se han inyectado alguna sustancia para quitarse arrugas, se han operado los párpados o se han aumentado el pecho (y probablemente si tienen algún día hijos y no lucen igual en bikini, se pagarán la abdominoplastia para subsanarlo). ¿Por qué? Porque somos más exigentes con nuestro aspecto, y no nos vale sacar un ocho en el examen, queremos el 10, aunque a cambio corramos el riesgo de irnos al suspenso.

Instagram al final no deja de ser una agencia de marketing personal, y el contenido eres tú, por eso tiene sentido, desde mi subjetiva opinión, que este negocio siga tirando para arriba. No tendremos para un buen coche o para la casa en propiedad, menos para la casa en la playa, pero para los dos restaurantes semanales, los dos o tres viajes al año, y la operación de cirugía, ya os digo que sí.

Además, y ya cerramos este apartado, hay que tener en cuenta que la fortaleza de M1 son las operaciones estéticas poco o nada invasivas o complejas, como las inyecciones de ácido hialurónico. Y si comparativamente son las opciones más económicas para mejorar estéticamente, M1 las ofrece con un fuerte descuento frente a la competencia, habitualmente por lo que he podido leer, de hasta un 50 %. Y claro, igual para una rinoplastia no llegamos, pero para rellenar unas arruguitas seguramente sí. Eso hace más resiliente el negocio de M1, porque mayoritariamente no depende de operaciones caras, sino de estas inyecciones, tratamientos con láser, etc.

- M1 Kliniken y sus cuentas

M1 Kliniken ha sido una empresa en este período bastante tranquila a efectos de ajustar extraordinarios en su beneficio operativo. Como podéis observar no tenemos EBIT ajustado porque no ha sido necesario. Sí es verdad que como empresa que no tiene los inmuebles de las clínicas en propiedad, paga alquileres, y desde 2019 se aplica la nueva normativa de arrendamientos, y hay intereses que como hemos visto en otras compañías a mi me gusta incorporar al beneficio operativo, y así lo he hecho en el caso de M1. Como podéis ver hay un apartado para los intereses de arrendamientos, y estos los he restado del beneficio operativo.

También es necesario explicar el apartado de minoritarios. M1 Kliniken posee un 85 % de una filial, que a su vez posee todos los negocios de la compañía (el de clínicas de cirugía y el negocio mayorista de fármacos). Este porcentaje lo ha ido aumentando desde 2020, reduciendo así proporcionalmente sus minoritarios anuales, pero a efectos de valorar la compañía deberemos claro restarlos.

Por lo demás es una compañía con caja neta, sin deuda, aunque probablemente cuando salga de su perímetro la división mayorista, que previsiblemente venderán en este 2025, buena parte de la caja neta se vaya con esta (el negocio mayorista o de distribución tiende a ser más intensivo en circulante, y para cualquier imprevisto suele requerir tener caja neta, por lo que no es del accionista sino del negocio). Concretamente hace un par de años comentaban en su informe anual que dos tercios de la caja neta correspondían a esta división.

Finalmente y si nos vamos al Estado de flujos de efectivo, y comparamos su cifra de inversión en bienes de capital o Capex, con su cifra de depreciación de activos fijos, vemos curiosamente que ha logrado crecer a buenas tasas sin invertir apenas por encima de su cifra de depreciación. La explicación más probable es que su principal activo fijo es el hospital privado que tienen en Alemania, que es donde se realizan las operaciones más complejas y que requieren hospitalización, como el aumento de pecho, la liposucción o la cirugía de párpados, mientras que en las clínicas, más pequeñas y menos intensivas en capital, se 'captan' a los clientes de las operaciones complejas del hospital, y solo se realizan en ellas operaciones menos invasivas o complejas como las inyecciones de ácido hialurónico u otras sustancias, o los tratamientos con láser.

En esta línea tendría sentido razonar que de continuar creciendo a este ritmo, continuaría abriendo clínicas, que a su vez atraerían pacientes al hospital, y llegado el caso tendría que construir otro hospital, o ampliar el existente, momento en el que le llegaría la inversión importante en capex (eso, o que la cifra de depreciación de la compañía esté sobre apreciada, y la real por tanto sería menor).

En cualquier caso es un negocio que ha prosperado dejando libre en el proceso bastante efectivo que puede dedicarse a otros menesteres, como remunerar al accionista.

- Equipo directivo y alineación de intereses

M1 Kliniken cuenta con un accionista de referencia, MPH Health Care AG, que cuenta con un 68 % de la compañía, lo que constituye un punto positivo en cuanto a la alineación de intereses a largo plazo (es un holding de activos en el sector salud que poseía en origen M1, y que decidió sacarla a cotizar y expandirla).

En cuanto a la remuneración de los ejecutivos no he podido encontrar información al respecto, punto negativo.

- Apuntes sobre la historia de M1 Kliniken

+ 2016: el hombre gana peso en operaciones de cirugía plástica

En 2016 comentaban en M1 Kliniken que una de cada cinco operaciones de cirugía plástica se realizaron en hombres, destacando las de reducción de pecho, liposucción y trasplantes de pelo.

+ 2017: la opción de las clínicas dentro de hospitales

En 2017 M1 adquirió un inmueble en Essen, Alemania, para reconvertirlo y poder usarlo para albergar una nueva clínica.

En 2017 M1 comenzó a ofrecer sus servicios en un hospital de Frankfurt, planeando emular esta opción con otros a lo largo de Alemania.

+ 2018: expansión a la odontología estética y depilación láser

En 2018 M1 comenzó a ofrecer también servicios de odontología estética y depilación laser, generalmente a través de clínicas independientes en cuanto al inmueble.

+ 2020: adquisición de un mayorista de fármacos y productos médicos

En 2020 los centros de M1 tuvieron que cerrar debido al Covid, al tratarse de tratamientos considerados postergables y no necesarios.

En 2020 M1 adquirió el 48 % de Haemato AG, compañía mayorista de fármacos y productos médicos, tras lo cual esta realizó una ampliación de capital, secundada por M1, con el resultado final de que esta ostentaría el 75 %. La operación se cifró en unos 58 millones de euros, en la que M1 no aportó efectivo sino su negocio de clínicas. En otras palabras, en Haemato AG se incorporó el 100 % del negocio de clínicas, y el resultado final es que M1 poseería el 75 % de las clínicas y del negocio mayorista, sin pagar efectivo.

+ 2021: extra de ingresos por la venta de test para Covid-19

En 2021 la división farmacéutica de M1 desarrolló y comercializó una gran cantidad de test para detectar el Covid, lo que le proporcionó un extra puntual de ingresos.

+ 2022 - 2023: expansión de la posición en Haemato y adquisición de una distribuidora de medicamentos

En 2022 M1 incrementó su posición en Haemato AG hasta un 82 %.

En 2023 M1 adquirió Nutri Care, una compañía holandesa con mucha presencia en Holanda y Alemania, dedicada a los pedidos vía email de medicamentos.

+ 2024 - 2025: reestructuración de algunas clínicas y oferta por Haemato

En 2024 M1 Kliniken, que ya tenía clínicas en 10 países, decidió cerrar algunas que no habían acabado de funcionar, concretamente 2 en Reino Unido y 3 en Australia.

En 2024 M1 aumentó su participación en Haemato AG, e indirectamente en su negocio de clínicas, al 85 %.

En 2025 M1 recibió una oferta de compra para Haemato, su filial de fármacos mayorista, que iban a valorar.

- Riesgos de M1 Kliniken

+ Riesgo de competencia

Como hemos comentado la creación de nuevas clínicas tiene su barrera regulatorio, la necesidad de obtener una licencia, pero no constituye una barrera de entrada ya que es salvable si se tienen los suficientes recursos.

En el caso de M1 Kliniken su ventaja radica en organizar su negocio para atacar el segmento low cost de las inyecciones. Adquiere el ácido hialurónico y la toxina botulínica (o botox) en grandes cantidades, gracias a lo cual puede obtener precios muy buenos y vender sus tratamientos con un importante descuento respecto a la competencia. Para ella es un círculo virtuoso, porque cuanto más crece más grandes son sus pedidos y mayor su poder de negociación, pero para la competencia es todo lo contrario, para competir tendría que tirar los precios, y con sus volúmenes y precios de abastecimiento perdería dinero, luego tendría que estar años a pérdida con la esperanza de ganar cuota a M1 y poder acceder a los mismos precios que esta.

Luego en su hospital privado, M1 puede atraer a sus clientes de manera gratuita a través de todas sus clínicas. Sus clientes, que igual han acudido por sus precios a una clínica de M1, conocen y valoran su marca, y llegado el caso saben que pueden operarse el pecho, los párpados o la operación que sea también con ellos.

+ Riesgo país

M1 Kliniken depende en sus beneficios prácticamente al 100 % de Alemania, y si bien hemos visto que los tratamientos de cirugía estética son bastante resilientes a los momentos económicos delicados y de incertidumbre, el negocio no es tan boyante cuando se dan.

Alemania desde el comienzo de la guerra entre Rusia y Ucrania se ha desentendido, al menos directamente, del gas ruso, lo que ha afectado a la competitividad de su industria. Lo ha tratado de suplir construyendo a marchas forzadas terminales de GNL en sus puertos para poder adquirir gas por esta vía, a la par que fomentaba que la industria mejorase en eficiencia energética y fuentes alternativas al gas en cuanto al consumo para la producción.

Si Alemania recupera el vigor de antaño se vería muy beneficiado el negocio de M1, pero si languideciese, como parece está por ahora haciendo, tendría sentido que le costase más crecer (a pesar de ello ya vimos en las estadísticas que las inyecciones, que son digamos una mejora estética muy económica, han aguantado mejor que las operaciones de cirugía estética más invasivas y complejas).

- Conclusiones sobre M1 Kliniken

M1 Kliniken es una compañía con un buen negocio, que ha encontrado su hueco y su fortaleza en los precios bajos. Tiene el viento de cola de la presión por mejorar la imagen de las redes sociales, y cualitativamente tiene caja neta y accionista de referencia.

Opera asimismo un negocio mayorista de fármacos que desentona un poco con el negocio core de M1. El equipo directivo ha recibido una oferta para venderlo, y este, si bien todavía no se ha pronunciado al respecto, sí que ha declarado que tendría sentido para M1 independizar del mismo su negocio de cirugía estética, mucho más próspero y de márgenes operativos mucho más elevados.

Por lo demás con el crecimiento de 2025, cotiza a más o menos PER 16 de los resultados de 2025, sin contar caja neta alguna. De venderse el negocio mayorista, probablemente se haría a un múltiplo menor, pongamos PER 12-13, pero al sumarle parte de la caja neta, que tendrían que pagar los adquirentes, el efecto quedaría más o menos neutro. Y de suceder mejoraría mucho la foto de la compañía, que presentaría márgenes operativos superiores al 20 % y mucho crecimiento, algo que se aprecia menos con el negocio mayorista dentro del holding.

Y nada espero que os haya resultado interesante, ¡nos leemos en el próximo análisis!

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Javier García de Tiedra González es Abogado de formación y actualmente analista e inversor en empresas cotizadas a tiempo completo. Es además accionista minoritario en Bund Company, compañía que cofundó su hermano Álvaro y que es líder en sastrería a medida en España, en la que trabajó varios años en sus inicios. 

Ha cursado un Máster en Valoración de Empresas y publicado dos libros en materia de finanzas: Introducción a la Inversión e Invertir en Bolsa Española, ambos a la venta en Amazon.